核心要点
- Vistra 周三收盘下跌14%，创下52周新低，此前德克萨斯州选举出了一位以暂停新建数据中心为竞选纲领的州长。KeyBanc 同日下调了该股评级。
- 在投票前，分析师预计 Vistra 2026年的标准化每股收益将跃升80%以上，且其2026年和2027年几乎全部产出已进行对冲。迄今为止，抛售影响的是投资者愿意支付的价格，而非分析师的预期。
- 真正的风险敞口在于2028年及尚未签署的德克萨斯州交易，Constellation Energy 和 NRG Energy 下周发布财报时也将面临同样的风险。
- GE Vernova 的天然气订单积压和产能预留截至9月份仍在增长，尽管增速放缓，因此周五发布的2027年展望将是首次真正揭示情况变化的窗口。
Vistra (VST) 于11月4日周三收盘下跌14%，报120.29美元，创下52周新低。此前，德克萨斯州选举民主党人 Gina Hinojosa 为州长，她承诺将暂停新建数据中心。KeyBanc 同日下调了该股评级。
此次抛售波及整个AI电力股交易。Constellation Energy (CEG) 通过 Calpine 在德克萨斯州拥有发电厂，早盘交易中下跌8%。另一家德克萨斯州大型发电商和电力零售商 NRG Energy (NRG) 下周发布财报时也将面临同样的问题。此外，GE Vernova (GEV) 于10月28日表示，电力生产商仍在签约订购新的燃气轮机。
Vistra 将于11月6日周五开盘前公布第三季度业绩。这是管理层首次有机会展示其盈利在多大程度上依赖于德克萨斯州的数据中心。
德克萨斯州投票支持放缓建设
"当我成为州长后，我将暂停任何新数据中心的审批，直到我们能够通过法律来保护德克萨斯州人，" Hinojosa 在竞选后期表示。她是自1990年以来首位当选德克萨斯州州长的民主党人，将于1月就职。
德克萨斯州已经存在暂停审批。8月3日，州长 Greg Abbott 冻结了寻求接入电网的数据中心的审批，直到该州电网运营商 ERCOT 完成审计。他表示，ERCOT 正在评估约474吉瓦的请求，其中约90%来自数据中心。此次投票使得临时冻结更有可能转变为更长期的、写入法律的暂停。
KeyBanc 的 Sophie Karp 将 Vistra 评级从"增持"下调至"行业标配"，并取消了该公司的目标价。她表示，民主党在德克萨斯州的全面胜利"对投资者来说将是一个负面意外"，其中 Vistra 的风险敞口最大。
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分析师仍预期 Vistra 2026年表现强劲
在10月28日，即投票前的最后一次数据中，分析师预计 Vistra 的标准化每股收益将从2025年的4.76美元跃升至2026年的8.72美元，随后在2027年达到9.53美元，2028年达到10.44美元：
这大部分来自 Vistra 已经售出的电力。截至8月3日，它已对冲了约100%的预期2026年产出和94%的2027年产出，因此我不认为选举本身会大幅拉低这些预期。2028年则是另一回事，仅对冲了约72%。
德克萨斯州发电也不再是 Vistra 最大的业务板块。2026年上半年，东部板块贡献了14.4亿美元的调整后 EBITDA，而德克萨斯州板块为8.97亿美元。Vistra 还于10月30日接管了 Cogentrix 的5,496兆瓦燃气发电厂，其中只有一座583兆瓦的 Altura 电厂位于德克萨斯州。
因此，投资者削减了他们为这些盈利愿意支付的价格。Vistra 在11月2日的远期市盈率为13倍，已低于其五年平均水平的15倍：
Vistra 周五需要展示什么
管理层给出的2027年调整后 EBITDA 区间为74亿至78亿美元，首席财务官在8月份表示趋势倾向于区间低端。该区间未包含 来自 Cogentrix 和 Meta 核电交易的约7亿美元。将其加回后，低端约为81亿美元，略高于11月3日分析师预期的79.6亿美元。若2027年数据达到81亿美元或更高，将告诉我们选举尚未影响明年的业绩。
其次是德克萨斯州核电。亚马逊已 签订一份为期20年、涉及1,200兆瓦 Comanche Peak 电力的协议，交付将于2027年底开始。2月份，首席执行官 Jim Burke 表示，Vistra 可以在 Beaver Valley 和 Comanche Peak 再签约高达3.2吉瓦的电力。投资者将希望听到，德克萨斯州的谈判是否能在一位希望暂停新建数据中心的州长任下继续进行。
第三季度包含德克萨斯州的夏季，自由现金流在2024年和2025年的第三季度均略高于10亿美元：
另外三只股票也取决于 Vistra 的电话会议
NRG 在尚未签署的德克萨斯州交易上风险最大。8月份，它 表示 已与一家超大规模企业就一座1.2吉瓦的德克萨斯州燃气电厂的主要商业条款达成一致，但仍需最终文件确认。其德克萨斯州板块第二季度贡献了3.81亿美元的调整后 EBITDA，低于去年同期的5.12亿美元。这正是暂停审批可能放缓的项目类型，因此我将关注 NRG 是否仍预期签署该协议，并维持其2026年调整后每股收益7.90至9.90美元的指引。
根据 KeyBanc 的解读，Constellation 的风险敞口较窄，其3,590兆瓦的谷歌交易和亚马逊交易仍然有效。管理层已承诺将重新审视其2026年11.50至12.50美元的指引。
GE Vernova 的天然气订单积压和产能预留 在第三季度从116吉瓦增长至122吉瓦。但这6吉瓦的增长是在第二季度16吉瓦的跃升之后，因此在投票前需求已经在降温。
若2027年展望不变，则下跌似乎过度
数据中心取消项目在投票前也在增加。Heatmap Pro 的数据显示，仅第三季度就有约1300亿美元的数据中心投资因地方反对而被取消，按金额计算超过了2025年全年。
尽管如此，投资者抛售 Vistra 的力度仿佛选举影响到了其未来两年，而我认为并非如此。如果管理层在周五维持其2027年展望，并表示德克萨斯州核电谈判仍在进行，那么这轮下跌就过头了。
然而，Hinojosa 要到1月才就职，Vistra 周五的任何表态都无法告诉我们德克萨斯州立法者明年将对数据中心采取什么行动。
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