核心要点
- 在英特尔警告内存价格和短缺问题正在减缓PC需求后，超微电脑周五与戴尔及其他硬件股一同下跌7%。
- 超微电脑不销售PC。它已表示其9月当季毛利率应达到12.0%-12.5%，高于其自身先前10.4%-10.8%的预测。
- 英特尔的警告涉及最近几周，因此11月3日的业绩发布将是超微电脑12月当季毛利率展望的真正考验。分析师预计其2027财年毛利率为10.2%。
- 该股目前远期市盈率为6.9倍，接近其五年低点，股价已计入挤压因素。若其毛利率展望接近10%且2027财年销售区间保持不变，则此次下跌可能显得反应过度。
超微电脑 (SMCI) 在英特尔 (INTC) 警告内存短缺正在抑制PC需求后，周五下跌7%。抛售波及硬件制造商：戴尔科技 (DELL) 下跌11%，惠普和慧与也出现下跌。
超微电脑将于周二（11月3日）收盘后公布其2027财年第一季度业绩。毛利率将是内存挤压问题最先显现的地方。
英特尔将PC放缓归咎于内存
英特尔首席执行官陈立武在10月29日的财报电话会议上阐述了问题："最近几周，我们的客户开始发出信号，表明基于内存价格和供应情况，PC需求正在放缓。"英特尔股价次日下跌29%。
这首先是PC的问题。戴尔的PC业务受到直接冲击。但其AI服务器业务在周五之前拥有950亿美元的积压订单，此前AI订单创下609亿美元的纪录，并且其2027财年收入展望已上调至1920亿美元。
超微电脑不销售PC。Satori Fund的Daniel Niles周日在X上写道："需要明确的是，我并非超微电脑的粉丝。"在同一帖子中，他将其收入描述为"纯粹与企业相关"。
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9月当季业绩已基本确定
10月20日，超微电脑表示预计9月当季收入为185亿至195亿美元，而此前给出的指引为145亿至155亿美元。其毛利率预计为12.0%-12.5%，高于此前预测的10.4%-10.8%。
因此，11月3日报告的季度业绩已基本明朗。该季度也于9月30日结束，早于陈立武描述的"最近几周"。这使得12月当季的展望成为真正的内存考验。
分析师预计，其标准化每股收益将从2026财年（截至2026年6月）的3.63美元上升至2027财年的4.75美元和2028财年的5.68美元：
内存挤压将首先表现为对这些预测的下调，而9月当季的初步数据尚未给分析师提供下调的理由。
客户结构驱动了毛利率的波动
超微电脑的季度毛利率从2023年9月当季的16.7%下降到2025年12月当季的6.3%。随后在2026年6月当季跃升至17.5%：
低点出现在一家大型数据中心客户贡献了约63%收入时。高点出现在企业和渠道销售占收入一半时。管理层将该季度约75%的涨幅归因于客户结构，其中部分结构变化源于一些大合同被推迟到9月当季，可能也推迟到12月当季。正如首席执行官梁见后在6月当季电话会议上所说："大批量GPU的毛利率通常要低得多。"
因此，12月当季的毛利率可能同时受到双重打击：那些大型集群的出货，以及更昂贵的内存。分析师已经预计2027财年毛利率为10.2%。如果超微电脑将12月当季指引定在10%或更高，那么内存担忧就显得反应过度。如果指引远低于此，则2027财年的预测将面临风险。
关注现金流和订单
2026财年自由现金流为负70亿美元，因为库存从一年前的47亿美元膨胀至2026年6月30日的129亿美元。运营现金流在6月当季转为正值，达到7.47亿美元，此前3月当季为流出66亿美元。更昂贵的内存将在每台等待出货的服务器中占用更多现金。因此，第二个正现金流季度，加上库存持平或下降，与毛利率同样重要。
不过，股价可能更多地受到需求影响。超微电脑对2027财年收入的指引为650亿至720亿美元，市场共识为700亿美元。上周大型科技公司的财报给了投资者担忧的理由：Niles指出微软的一家新云合作伙伴正在推迟产能扩张。超微电脑以前也遇到过这种情况，当时客户站点延迟削减了其3月和6月当季的收入。如果11月3日公布的收入区间保持不变或上调，其重要性将超过毛利率一个百分点的变动。
6.9倍的市盈率，门槛很低
该股目前的交易价格已经反映了某些问题会出错的预期。其远期市盈率在周五为6.9倍，接近其五年低点6.2倍，远低于其15倍的五年平均值：
我认为投资者是因为英特尔的问题而抛售超微电脑。在这个估值倍数下，要让周五的下跌看起来像是一个买入机会，只需要满足两个条件：12月当季的毛利率展望在10%左右，并且其2027财年的收入区间保持不变。
当然，英特尔预计放缓将持续到内存价格和供应恢复正常。11月3日给出的良好展望仅覆盖了此后的下一个季度。
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