核心要点
- Marvell 已同意以全股票交易方式收购 Lumentum，交易价值为 1150 亿美元，Marvell 股价今日下跌 5%。
- Marvell 之所以支付股票，是因为其现金仅有 39 亿美元，因此其现有股东将放弃合并后公司三分之一的股权。
- Lumentum 的销售额在两年内翻了一倍多，其仅针对 12 月季度的业绩指引就超过了截至 2024 年 6 月的整个财年的销售额。
- 光纤看起来是正确的押注，但 Marvell 在光器件周期火热之际支付了高昂的价格，其股东将承担这一风险。
Marvell Technology (MRVL) 正以 1150 亿美元的价格收购 Lumentum (LITE)，并且完全使用其自身的股票支付。
消息公布后，Marvell 股价今日下跌 5%。此前一周，投资者已经对有关谈判的报道表示不满。
Marvell 董事长兼首席执行官 Matt Murphy 称这是一个难得的机会：“人工智能基础设施正在经历向光连接的根本性架构转变，创造了一代人一遇的机遇。”
或许如此。但为此买单的正是 Marvell 自己的股东。
交易细节
最终价格高于公告前传闻的大约 1000 亿美元。以下是交易的具体安排：
- Lumentum 股东每持有一股将获得 4.5 股 Marvell 股票。两家公司对该交易的估值约为每股 1,132 美元，较 10 月 28日（有关谈判报道前的最后一个交易日）Lumentum 的收盘价溢价 24%。
- 在完全稀释的基础上，Marvell 股东将拥有合并后公司约 67% 的股份，Lumentum 股东将拥有约 33%。
- 两家公司预计每年将产生超过 10 亿美元的成本协同效应。他们表示，该交易将在完成后（预计在 2028 年上半年）的第一年内增厚 Marvell 的非 GAAP 每股收益。
Lumentum 的股价今日也下跌了 10%。其股东获得的是 Marvell 股票作为对价，因此每次 Marvell 股价下跌，这笔交易对他们的价值就会减少。
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Marvell 的股东正在买单
给予 Lumentum 股东合并后公司三分之一的股权，意味着 Marvell 的股份总数将增加约一半。
所有这些新发行的股票都将分走分析师们已经预期会飙升的收益。他们预计 Marvell 的每股收益将从截至 2026 年 1 月的财年的 2.84 美元，增长到截至 2029 年 1 月的财年（交易预计在该年完成）的 12.61 美元：
为了让 Marvell 的每股收益仅仅保持稳定，Lumentum 的盈利加上成本协同效应必须达到 Marvell 自身盈利的大约一半。为了在第一年就超过这个水平，管理层指望 Lumentum 的利润能与 Marvell 同步增长。
Marvell 以前做过类似但规模较小的交易。当它主要用股票收购 Inphi 时，其稀释后的股份总数从 2021 财年到 2022 财年增加了 19%。而这次大约是 50%。
Marvell 无法开出如此巨额的支票
支付现金从来就不是一个选项。Marvell 的现金和短期投资连续四年低于 10 亿美元。直到 1 月底才达到 26 亿美元，这是因为 Marvell 以 25 亿美元现金出售了其汽车以太网业务：
截至 8 月 1 日，现金增至 39 亿美元，而债务为 50 亿美元。这仅够覆盖 Lumentum 交易价格的约 3%。
因此，Marvell 用它拥有的东西来支付：其股票。尽管过去一周有所下跌，但 Marvell 股价今年迄今仍上涨了 120% 以上。
Lumentum 正在销售它能生产的一切
Marvell 正在收购一家无法满足其订单的公司。10 月 29 日，彭博社的 Ryan Gould 在Bloomberg Tech节目中提到，Lumentum 的首席执行官“表示他们的产品已售罄至 2029 年，由于需求旺盛，他们可能只能满足大约 70% 的积压订单。”
今天，Lumentum 首席执行官 Michael Hurlston 表示，该公司在近封装和共封装光学领域赢得了第二个重大胜利，并获得了超过 50 亿美元的采购承诺支持。
Lumentum 的销售额在截至 2024 年 6 月的财年下滑至 13.6 亿美元，随后在两年后翻了一倍多，达到 30.1 亿美元：
而且增速正在加快。Lumentum 预计仅 12 月季度的收入就将达到 15.75 亿至 16.25 亿美元。这超过了其截至 2024 年 6 月的整个财年的销售额。
CNBC 的 Jim Cramer 在周五的Mad Money节目中阐述了长期观点。他说，Murphy“知道数据中心里所有的铜缆最终都将被光纤取代。”不过，光学领域以前也曾繁荣过。Cramer 自己提到了 JDS Uniphase 在 2000 年年中收购 SDL 的例子，但随后又否定了这种比较。
Lumentum 的产品已售罄至 2029 年，这比预期完成时间大约晚一年，因此两家公司关于每股收益的承诺有订单作为支撑。Marvell 的股东们正押注他们三分之一的股权，赌的是 2029 年之后会发生什么。
正确的想法，但价格不菲
总结一下：我认为 Murphy 关于光纤将在数据中心内部胜出的观点是正确的。但 Marvell 为了一个销售额刚刚翻倍的业务，交出了公司三分之一的股权。这只有在 Lumentum 在填满当前的订单簿后继续保持增长才能获得回报，这对 Marvell 的股东来说需要承担很大的风险。
该交易仍需获得股东和监管机构的批准。Marvell 今天表示，其第三季度收入将达到约 31.5 亿美元，在其业绩指引区间的中点附近，上下浮动不超过 2%，完整报告预计在 12 月初发布。如果 Lumentum 在 2028 年交易完成前持续超越其自身的业绩指引，那么这个价格看起来会合理得多。
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