核心要点
- 超大规模云服务商的自由现金流在第三季度首次转为负值，在微软、Alphabet、亚马逊、Meta Platforms和甲骨文这五家公司中，只有微软的自由现金流仍为正。
- Prof G Markets 联合主持人 Ed Elson 预计，这五家公司未来两年的资本支出将超过2万亿美元，而它们手头的现金及短期投资总额接近6000亿美元。
- 他得出的1.5万亿美元缺口未计入这些公司运营仍在产生的现金，但支出增速远快于运营现金增速，Meta和Alphabet已开始向股票和债券买家寻求资金。
- 微软仍能依靠运营现金流为其扩张提供资金，因此，如果投资者变得不愿为其他公司提供资金，微软将是这五家公司中处境最佳的一家。
微软 (MSFT)、Alphabet (GOOG)、亚马逊 (AMZN)、Meta Platforms (META) 和 甲骨文 (ORCL) 在AI数据中心上的投入如此巨大，以至于作为一个整体，它们已无法再依靠自身的现金流来支付这笔费用。
Carson Group 的 Ryan Detrick 周一在 X 上指出了这一点，他引用了同事 Sonu Varghese 的话：“超大规模云服务商的自由现金流在第三季度有史以来首次转为负值。”
在 周一播出的 Prof G Markets 节目中，联合主持人 Ed Elson 为这一情况给出了具体的美元数字。他预计这五家公司未来两年的资本支出将超过2万亿美元。他统计到这些公司共有近6000亿美元的现金及短期投资，其中亚马逊超过1200亿美元，Alphabet超过2500亿美元。用他的话来说，这留下了“它们将要花费的资金与实际拥有资金之间1.5万亿美元的缺口”。
这是一笔需要向投资者筹集的巨额资金。
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小于1.5万亿美元，且增长迅速
Elson 的计算遗漏了一个重要因素：这些业务运营仍在产生的现金，这部分现金目前支付了大部分支出。自由现金流为负意味着支出已经超过了这部分现金。但现金仍在流入。
Meta 的情况清楚地表明了这一点。其资本支出不断攀升，直到在9月当季超过了其运营产生的现金：
Meta 的资本支出同比增长80%，达到339亿美元，而其运营现金流增长9%，达到328亿美元。这才是真正的缺口，而且每当支出增速快于现金增速时，这个缺口就会扩大。Elson 预计资本支出在明年和后年将继续上升，因此缺口可能迅速扩大。据他统计，甲骨文、亚马逊和Alphabet的自由现金流也已转为负值。
投资者现在正在买单
资金已经开始从外部筹集。10月26日，Meta 表示计划通过发行股票筹集950亿美元：其中350亿美元通过当天启动的发行，另外600亿美元通过明年初开始的按市价发行计划。而微软在公布财报后一天出售了250亿美元债券，这是其自2017年以来首次在美国发行投资级债券。
Alphabet 对债务的依赖最为严重。其总债务在一年内增长了两倍多，截至9月30日达到1500亿美元：
Elson 认为这改变了这些公司的运营方式。多年来，它们不需要任何人的资金。现在它们需要投资者持续提供资金，如果投资者停止，它们的处境将大大削弱。
借款容易，但并非免费
这些公司仍然拥有全球最强劲的资产负债表之一，它们可以随时筹集资金。但微软新发行的票据票面利率在4.85%至6.35%之间，而Meta的股票发行则稀释了其股东权益。
投资者已经注意到了这一点。由于担心扩张资金如何支付，超大规模云服务商的股价从5月初到10月下旬已下跌了约四分之一。
微软仍能自给自足
微软是这五家公司中唯一一家仍能依靠运营现金流为其扩张提供资金的公司。其自由现金流每个季度都保持为正，最近一个季度为186亿美元，尽管低于一年前的257亿美元：
这个数字也未计入融资租赁，这部分在2026财年（截至2026年6月）增加了281亿美元的数据中心支出，未计入自由现金流。
在我看来，Elson 的美元数字过高，但他所指出的趋势是真实的。如果投资者在为AI提供资金方面变得更加挑剔，我会希望持有那家不需要他们资金也能继续建设的超大规模云服务商，那就是微软。
当然，微软预计12月当季的资本支出（包括融资租赁）将超过500亿美元。分析师预计其自由现金流在2027财年将降至346亿美元，约为2026财年670亿美元的一半。其下一份报告（1月下旬）将显示它还有多少回旋余地。
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