核心要点
- 软银集团在第二财季亏损1.12万亿日元（71亿美元），这是其近两年来首次出现净亏损，主要原因是其俄亥俄州数据中心园区相关的一笔37亿美元资产减记。
- 软银已质押了7.69亿股Arm Holdings股票，占该公司股份的72%，作为一笔据称已增至250亿美元的保证金贷款的担保。因此，Arm股价下跌对其母公司构成压力。
- 软银一家关联公司在2026财年为Arm贡献了14%的收入，截至2026年6月30日，Arm已确认但尚未向其开票的收入达5.772亿美元。
- 这个未开票余额是需要关注的数字，该关联公司需在3月前支付一笔3亿美元的款项。
软银集团 (SFTBY) 刚刚公布了近两年来的首次净亏损，而Arm Holdings (ARM) 的股东有充分的理由关注此事。
软银持有Arm 86.4%的股份。它也是Arm最大的客户之一，并且已将其大部分Arm股票用于质押借款。
究竟发生了什么
软银截至9月30日的季度业绩远低于分析师预期：
- 净亏损1.12万亿日元（71亿美元），而平均预期为盈利1290亿日元
- 对其俄亥俄州数据中心园区的设备及制造产能不可退还预付款项计提37亿美元减记
- 愿景基金亏损816亿日元
- Arm、英特尔和Coupang股价下跌，加剧了亏损
大部分亏损是账面损失。减记涉及软银已经支付的现金，而股价下跌本身并非现金损失。
软银的债务是更大的担忧。由于市场对其为AI投资而借款的担忧，其股价较6月创下的历史高点下跌超过50%。9月，它还发行了创纪录的111亿美元高收益债券，收益率高达9.75%。
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Arm是软银的抵押品
根据Arm的年报，截至2026年5月21日，软银持有9.227亿股Arm股票。它已质押了其中的7.69亿股，占公司股份的72.0%。9月，彭博社报道称，软银将其以Arm股票为担保的保证金贷款增加了50亿美元，达到250亿美元。这是其第三次扩大该贷款规模。
这笔贷款使得Arm股价的每一次下跌都成为其母公司的杠杆问题。Arm自身股价下跌是推动软银本季度出现亏损的因素之一。目前无人报道在Arm股价跌至何种水平时，该贷款会迫使软银追加抵押品或出售股票，因此投资者只能猜测。
软银也支付账单
软银一家关联公司在截至3月31日的2026财年为Arm贡献了7.044亿美元收入，占总收入的14.3%，高于一年前的1.455亿美元。管理层预计，在2027财年剩余时间里，该关联公司的许可和设计工作每季度将带来约2亿美元收入。
Arm的许可收入增长依赖于这项工作。若剔除软银关联公司和Arm中国，Arm的许可收入在2026财年下降了9%，至13亿美元。
在特许权使用费增长放缓的当下，这一点更为重要。由于内存成本冲击手机市场，特许权使用费在9月季度仅增长8%。许可及其他收入则跃升50%至7.73亿美元，远高于Arm此前指引的大约30%。软银关联公司在这项超预期增长中占比越大，Arm的增长就越依赖于刚刚亏损70亿美元的母公司。
分析师预计Arm的收入将从2026财年的49.2亿美元增长到2028财年的83.7亿美元：
只要该关联公司继续保持每季度约2亿美元的支出，软银的亏损不应影响这些预测。
关注5.772亿美元
对于Arm股东而言，需要关注的数字是5.772亿美元。这是截至2026年6月30日，Arm已从软银关联公司确认但尚未开票的收入。该数字低于3月31日的6.458亿美元，但高于2025年3月31日的1.455亿美元。它也接近Arm在6月季度12.9亿美元收入的一半：
根据重组后的工作订单，该关联公司需在2027财年（截至3月）支付一笔固定的3亿美元款项。如果这笔现金到账且余额持续下降，则意味着Arm来自软银的收入正在转化为真实现金。如果余额再次增长，而软银正以高达9.75%的利率借款，那么Arm确认的收入可能需要等待很长时间才能收回。
Arm估值依然昂贵
Arm的远期市盈率为72倍。这低于其三年平均的85倍，也远低于6月达到的201倍：
对于为250亿美元贷款提供担保的股票来说，这个估值仍然很高，如果软银的困境蔓延，该股票仍有下跌空间。
在我看来，软银的亏损对Arm股价的威胁大于对其业务的威胁。数据中心特许权使用费在上个季度再次翻倍。但是，在该关联公司的未开票余额下降之前，我预计每一次软银相关的恐慌也会冲击Arm的股价。
当然，软银有充分的理由继续向Arm付款。它控制着这家公司，而且Arm首席执行官Rene Haas也负责管理软银集团国际业务。Arm的下一次报告将在2月初发布，届时将显示那3亿美元是否已到账。
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