核心要点
- 斯科特·加洛韦在《Prof G Markets》节目中表示，即使人工智能最终像铁路一样被过度炒作，Alphabet和微软也"依然会没事"，而像CoreWeave和Nebius这样的新云公司则是"对AI的杠杆化押注"。
- 广告业务为Alphabet在2025年带来了2947亿美元的收入，分析师预计其标准化每股收益将从2025年的10.81美元增长到2028年的18.13美元。
- 问题在于支出：Alphabet的资本支出已连续两个季度超过其经营现金流，并且它通过借款和出售股票来弥补缺口。
- 如果AI泡沫破裂，两家公司虽能存活，但其估值倍数将受损，微软的远期市盈率已降至26倍。
选民刚刚对数据中心投了反对票。根据Ballotpedia的数据，在上周的中期选举中，关于数据中心的41项地方投票措施中，除一项外全部都对该行业不利，自此AI股票便开始分化出赢家和输家。
斯科特·加洛韦对谁是输家有一个简单的解读。在周一播出的《Prof G Markets》节目中，他称这些新云公司"基本上是对AI的杠杆化押注"，其股价波动幅度大约是AI本身涨跌的三倍。想想CoreWeave (CRWV)和Nebius (NBIS)。
在他看来，Alphabet (GOOG)和微软 (MSFT)则是另一回事：
"AI最终可能被严重过度炒作，变得像铁路一样，但它们依然会没事。人们仍然会购买谷歌搜索广告、YouTube广告和PowerPoint。"
这大概是你对AI最悲观的看法，同时仍然想持有这些股票了。
广告仍在支付账单
加洛韦关于广告的观点是有道理的。广告业务在2025年为Alphabet的4028亿美元总收入贡献了2947亿美元，无论AI发生什么，他预计人们仍会为这项业务付费。分析师也预计Alphabet的标准化每股收益将持续攀升，从2025年的10.81美元增至2028年的18.13美元：
而这些预期已经包含了共识折旧额将从2025年的211亿美元增至2028年的779亿美元，近乎翻两番，因为所有这些AI硬件都将体现在利润表上。
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Alphabet的支出超过了收入
支出部分是应该让股东感到紧张的地方。Creative Planning的查理·比莱洛在X上指出，大型科技公司正"从轻资产模式转向重资产模式"，资本支出占收入的比例创下历史新高，微软为39%，Alphabet为34%。自2024年底以来，Alphabet的资本支出增长了两倍多，并且已连续两个季度超过其经营现金流：
这使得第三季度的自由现金流为负91亿美元（一笔52亿欧元的欧盟罚款支付是造成冲击的部分原因）。为了继续建设，Alphabet在2026年上半年将其长期债务面值翻倍至1011亿美元，6月份出售了496亿美元的新股，并且今年没有回购一股股票。
而且，Alphabet无法在泡沫破裂时关停所有这些支出。截至2026年6月30日，它有7070亿美元的固定或担保承诺，主要是其基础设施的长期供应协议。
泡沫破裂将体现在估值倍数上
尽管如此，加洛韦关于差异的看法是正确的。如果AI未能达到预期，Alphabet可以放缓其尚未承诺的建设，而且它上个季度带来了423亿美元的经营现金流。对于CoreWeave和Nebius来说，AI计算是全部业务，因此泡沫破裂将同时打击它们的收入和支出计划。
对于Alphabet和微软的股东来说，损害将体现在投资者愿意为这些盈利支付的价格上。微软的远期市盈率已降至26倍，低于2024年7月的37倍，也低于其3年平均水平的30倍：
在我看来，一场铁路式的泡沫破裂将使Alphabet和微软失去其溢价估值倍数和几年的自由现金流，而对于CoreWeave和Nebius来说，损失将远不止于此。因此，如果你想要能够经受住炒作消退的AI敞口，巨头是更安全的获取方式。
当然，Alphabet的建设目前尚未放缓。分析师预计其资本支出将在2027年达到3080亿美元，而公司自身的2027年数据可能会在2月初的第四季度财报中公布。
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