主要观点：
- Circle 既是一家加密基础设施公司，也是一个对监管敏感的支付平台，因此其股价会随着美国联邦储备委员会的通过和华盛顿政策的头条新闻而变动。
- 根据我们的估值假设，到 2030 年 12 月，CRCL 的股价有可能达到每股 368 美元。
- 这意味着与模型的参考价 104 美元相比，总回报率为 254.2%，未来 4.8 年的年化回报率为 30.3%。
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发生了什么？
Circle Internet Group (CRCL( CRCL)本周表现抢眼，因为投资者正试图将强劲的经营势头与新的监管风险区分开来。3 月 25 日，路透社报道称，Circle 和 Coinbase 的业绩下滑，原因是有报道称新的《透明度法案》（CLARITY Act）草案 将禁止稳定币收益支付。对于一家与USDC采用密切相关的公司来说，任何立法者可能缩小稳定币奖励经济性的迹象都会迅速改变市场情绪。
这种对政策的担忧是在一个更加看涨的阶段之后几周才出现的。路透社2月25日报道称，Circle第四季度收入超出预期，总收入和储备金收入达到7.7亿美元，该公司股价在午后交易中大涨近30%。同一报道还称，USDC 的流通量增长了 72%，达到 753 亿美元，这强化了 Circle 在利率走低的情况下仍在扩大规模的观点。
该公司还不断增加商业证明点。3月24日，Circle宣布与Sasai Fintech合作，在非洲扩大USDC的使用范围；3月25日，Triple-A表示已与Circle支付网络整合，支持主要通道的稳定币对本地货币结算。
这些举措非常重要，因为它们将 Circle 更深入地推向了汇款、资金流动和跨境支付领域，而不是让它仅仅依赖于加密货币交易活动。
模型对 CRCL 股票的启示
我们根据美元兑人民币流通量的扩大、支付和结算基础设施的增长以及仍处于上市初期的商业模式等估值假设，分析了 Circle 股票的上涨潜力。
关键问题不在于 Circle 是否有增长，因为它显然有增长。更难的问题是，这种增长能否超越作为稳定币平台所面临的监管和多重风险。
根据我们的估值框架，Circle 的参考价为 104 美元，到 2030 年 12 月可能达到每股 368 美元，这意味着未来 4.8 年的总回报率为 254.2%，年化回报率为 30.3%。较短期的情况也很强劲，到 2028 年 12 月的目标价为 317 美元，年回报率为 49.5%。
我们的估值假设
TIKR 的估值模型允许您输入自己对公司收入增长、营业利润率和市盈率倍数的假设，并计算出股票的预期回报。
以下是我们对 CRCL 股票使用的假设：
1.收入增长率：23.9
尽管财务表中的历史数据参差不齐，但 Circle 近期的运营数据支持强劲的顶线增长讨论。2025 年第四季度，Circle 公布的总收入和储备金收入为 7.7 亿美元，同比增长 77%，全年收入和储备金收入为 27 亿美元，同比增长 64%。这一加速主要是由于USDC流通量急剧扩大，储备收入推动的。
主要业务驱动力是稳定币规模。Circle 表示，截至2025 年年底，USDC 流通量达到 753 亿美元，而该季度的USDC 链上交易量为 11.9 万亿美元，同比增长 247%。这很重要，因为更多的流通量可以提高储备金收入，而更多的交易活动可以支持网络周围的支付、财务和基础设施用例。
23.9% 的收入增长假设要求很高，但这也反映出 Circle 仍在不断拓展新的渠道和产品。最近宣布与非洲的 Sasai Fintech 和跨境结算领域的 Triple-A 合作，表明 Circle 正试图在 USDC 的基础上增加现实世界的实用性。如果该网络不断扩大，即使监管仍然嘈杂，强劲的收入增长仍会是估值辩论的一部分。
2.运营利润率：12%
利润率的情况比较复杂，这也是该公司股价波动如此剧烈的原因之一。你提供的财务表显示，运营利润率从 2021 年的 17.9% 降至最近一期的 12.4%，而概览中的 LTM EBIT 利润率也是 12.4%。因此，Circle 在增长，但并非所有的增长都清清楚楚地体现在底线上。
部分压力来自上市公司成本和一次性项目。Circle 表示，2025 年第四季度运营费用同比增长 95%，其中包括上市后股票薪酬增加的 4800 万美元，以及与 Circle 基金会相关的 2300 万美元费用。即便如此，调整后的息税折旧摊销前利润（EBITDA）仍增长了 412%，达到 1.67 亿美元，这表明当销量增长足够快时，基本运营模式仍具有杠杆作用。
因此，使用 12.0% 的营业利润率假设并不是特别激进。它接近近期报告的利润率，并为企业继续投资分销、监管和基础设施建设留出了空间。对 Circle 而言，估值案例更多取决于持久增长和网络扩张，而非仅仅依靠即时的利润率扩张。
3.退出市盈率：92.4 倍
退出市盈率较高，但 Circle 的估值并不像成熟的支付公司或传统软件股。附件中的概述显示，Circle 的新台币市盈率为 92.35 倍，而较短期的估值框架使用的是 92.4 倍的退出市盈率。这说明，市场仍将 Circle 视为与一个仍在形成中的大型类别相关联的早期平台。
投资者愿意支付如此高的倍数也是有原因的。Circle 处于稳定币、代币化支付和与加密货币挂钩的金融基础设施的中间位置，而这些市场都还在发展之中。当投资者相信监管将使这一领域合法化时，该业务也将从中受益，这也是为什么政策头条新闻能使股价迅速向任一方向变动的原因。
尽管如此，高倍数也提高了压缩风险。正如三月份的《清晰度法案》（CLARITY Act）头条新闻所显示的那样，能扩大 Circle 可寻址市场的监管背景同样也能缩小关键的经济效益。因此，如果 Circle 不断提高网络使用率和商业合作伙伴关系的复合速度，足以证明溢价倍数是合理的，那么估值案例就能达到最佳效果。
如果情况变好或变坏会怎样？
到 2030 年，CRCL 股票的不同情景显示了基于 USDC 采用、支付网络扩展和监管的不同结果（这些是估计值，不是保证收益）：
- 低度情况：稳定币监管更加严格，商业货币化需要更长的时间 → 26.5% 的年回报率
- 中等情况： USDC 流通和 Circle 支付网络在新的通道上不断扩大 → 30.3% 的年回报率
- 高案例：Circle抓住了更广泛的支付、财务和区块链基础设施需求→45.6%的年回报率
即使在保守情况下，Circle 股票仍能带来正回报，因为该公司正在产生实际现金，并围绕 USDC 构建多个基础设施层。
您提供的财务数据显示，2025 年的自由现金流为 5.185 亿美元，Circle 的最新业绩显示 CPN 活动、EURC 流通和 Arc 开发持续增长。如果稳定币市场不断扩大，这将为公司提供不止一种产品杠杆。
风险在于，Circle 的股票交易可能会更像一个对政策敏感的平台，而不是一个稳定的复合型企业。路透社称，3月份美国加密货币市场结构立法的进展停滞不前，另有报道显示，投资者对可能限制稳定币收益支付的草案反应激烈。对于一家拥有溢价倍数的公司来说，即使在经营业绩保持稳健的情况下，这种头条新闻也会对股价产生影响。
展望未来，该公司股价可能会同时受到三方面因素的影响：USDC的流通、新的网络合作以及美国稳定币监管的方向。如果 Circle 不断将 USDC 扩展到支付和财务用例中，投资者可能会继续将该公司视为关键的互联网金融基础设施。但如果监管限制了经济性或减缓了采用速度，即使底层平台不断扩展，该公司股价也可能持续波动。
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