Salesforce 股票关键数据
- 当前价格：180.07 美元
- 目标价（中间价）~$358
- 市场目标价：~$263
- 潜在总回报：~99%
- 年化内部收益率：~16% /年
- 收益反应：+4.03% (2/25/26)
- 最大缩水41.80% （4/10/26
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发生了什么？
Salesforce, Inc.CRM)已成为华尔街无法达成一致的股票。5月18日，美国银行（Bank of America）分析师塔尔-利亚尼（Tal Liani）恢复了对CRM的评级，将其评为 "跑输大市"，目标价为160美元，并称该公司的人工智能转型是 "人工智能驱动的结构重置"。然而，在 50 位给予 CRM 买入或 "跑赢大盘 "评级的分析师中，有 34 位仍认为该股有望达到 263 美元左右的平均目标。Salesforce 将于 5 月 27 日公布 2027 财年第一季度财报，该财报将是对谁是正确的第一个严峻考验。
博雅银行的 160 美元目标价与街知巷闻的均值之间的 103 美元差距，反映了一场真正悬而未决的争论。在博雅看来，一个成熟的现金生成器正面临着座位模式的压缩。而管理层在 3 月份举行的摩根士丹利科技、媒体和电信大会上提出了相反的观点：公司业务正在加速进入代理时代，投资者误读了这一转变。
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美国银行的真实观点
美国银行的 Tal Liani 并没有否定 Salesforce。他称Salesforce是 "一个根深蒂固的平台"，但认为人工智能正在重塑其长期经济效益。Liani写道："我们认为，该公司正在从一个历史性的高增长平台转变为一个成熟的现金生成器。博雅银行的模型显示，Salesforce 的结构性年增长率约为 10%。
时机的选择增加了砝码。此前，博雅银行将 Salesforce 评为 "买入"，因此此次评级完全逆转。同一周，Starboard Value 通过向美国证券交易委员会提交的 13F 文件证实，在向该公司施压要求在 2025 年之前进行资本分配后，该公司将在 2026 年第一季度退出 Salesforce 的持仓。
摩根士丹利管理层的言论及其反击的原因
摩根士丹利 TMC 的记录是对博鳌亚洲论坛论点最直接的反驳。首席运营官兼财务官罗宾-华盛顿（Robin Washington）正面回应了座椅移位问题："我们没有看到这一点。我们看到我们的代理产品得到了广泛采用，势头良好，但我们没有看到座位数逐年逐季下降。
华盛顿描述了一种混合模式，在这种模式中，座席和代理消费相互促进。"代理使我们的核心应用程序更有价值，"她说。她还指出了一个很有说服力的数据：在 2026 财年第四季度，高端 SKU（产品层级）的采用率按季度增长了 300%。这并不是客户群放弃追加销售机会的表现。
企业和人工智能技术总裁乔-因泽里洛（Joe Inzerillo）谈到了来自初创企业和 DIY 工具的竞争威胁："我们拥有 26 年的真实数据，这些数据告诉我们，人们在哪些方面遇到了问题，他们希望在哪些方面取得进步，我们如何才能帮助他们实现自动化。他的论点是，每一次代理互动产生的上下文都会改善下一次互动，从而创造出新进入者无法复制的数据飞轮。
关于资本分配，华盛顿证实，Salesforce 将在 2026 财年把大约 99% 的自由现金流通过回购和分红返还给股东。今年 3 月，Salesforce 启动了 250 亿美元的加速股票回购计划，这是该公司有史以来规模最大的一次股票回购，授权范围更广，达 500 亿美元。
博雅可能看淡的 Agentforce 数据
Agentforce是Salesforce在财年结束前约15个月推出的人工智能代理平台，其年度经常性收入（ARR）达到8亿美元，同比增长169%。加上 Data 360，人工智能和数据的 ARR 总额超过 29 亿美元，同比增长超过 200%。该平台处理了近 20 万亿个代币，交付了 24 亿个代理工作单元（AWU），Salesforce 创建了这一指标来衡量已完成的人工智能驱动任务，而不是原始代币消耗。
Inzerillo 在会议上解释了 AWU 的逻辑。由 Salesforce 的确定性推理引擎完成的任务可能比纯粹的大型语言模型调用使用更少的令牌，但却能提供更好的结果。如果只衡量标记，效率的提高就会看起来像下降了。AWU 反映的是实际交付的工作量。
Agentforce 的定价菜单也反映了同样的想法。Salesforce 提供企业许可协议（ELA，即全包合同）、基于消费的定价、Flex Credits 和基于座位的 Agentforce One Edition。华盛顿将此定位为敏捷性：在市场还在形成的时候，无论客户在代理过程中处于什么位置，都能满足他们的需求，而不会将公司锁定在一种定价模式上。
客户关系管理与同行的比较
Salesforce 的市盈率和市净率分别为 3.37 倍和 8.50 倍。微软（MSFT）的 NTM EV/Revenue 为 8.57 倍，NTM EV/EBITDA 为 13.74 倍。ServiceNow（NOW）的毛利率与 CRM 相似，但预计 2027 财年的顶线增长速度要快得多，其交易价格为 5.90 倍 NTM EV/Revenue，15.89 倍 NTM EV/EBITDA。
从每一个远期倍数来看，Salesforce 的交易价格都低于这两家同行。如果博法公司的判断是正确的，如果Agentforce停滞不前，座位压缩加速，那么这种折价是合理的。如果在 2027 财年下半年，Salesforce 的增长速度重新加快，达到管理层预期的两位数，那么目前的折价就会变成安全边际，而不是对业务的公平反映。
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TIKR 中值模型于 1/31/31 实现，假设收入 复合年增长率约为 11%，净利润率从 2026 财年的 28.8%增至约 29%。该模型假定市盈率每年适度压缩约 2.3%，这意味着目标建立在盈利增长而非倍数扩张的基础上。
两个收入驱动因素支撑着 11% 的年均复合增长率。第一，Agentforce 货币化：8 亿美元的年均复合增长率为 169%，管理层计划到 2030 财年实现 630 亿美元的总收入。第二，国际扩张和 Data 360 的渗透：欧洲在 2026 财年贡献了 100 亿美元的收入，Data 360 在 2026 财年摄取了 112 万亿条记录，同比增长 114%。利润率的驱动因素是运营杠杆：2026 财年，Salesforce 的息税前利润率达到 34.1%，高于 2024 财年的 30.5%，同时还吸收了 Agentforce 的建设成本。
主要的风险就是博雅银行所指出的：座位压缩的速度超过了 Agentforce 的替代速度。在低风险 TIKR 情景下，到 1/31/31 日，CRM 的年回报率为 10%，约为 413 美元。这仍然是积极的，但安全边际缩小了。波士顿银行的目标价为 160 美元，这反映了一种情况，即 Agentforce 无法产生持久的增量收入，而 Salesforce 只是作为一项成熟、增长缓慢的业务重新估值。
结论
论文应于 5 月 27 日提交。当晚，Salesforce 将发布 2027 财年第一季度财报，其中最重要的数据点是 Agentforce ARR 和当前剩余业绩义务（cRPO，最具前瞻性的预订指标）。2026 财年第四季度，cRPO 同比增长 16%。华盛顿在摩根士丹利会议上呼吁在 2027 财年下半年加快速度。如果第一季度Agentforce的ARR接近10亿美元，而cRPO保持在16%以上的速度，那么BofA的论点就会大大削弱。如果两者都进展缓慢，那么 160 美元的目标就很难实现。
一个数字就能说明问题：5 月 27 日的 Agentforce ARR。关注它的走势，你就会知道这是结构性重启还是代理加速。
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