核心要点
- OpenAI第三季度营收增长近50%，达到100亿美元，但其调整后运营亏损达到109亿美元，接近其11月6日筹集的110亿美元。
- AMD的成败很大程度上取决于OpenAI能否持续筹集资金，因为OpenAI已同意采购高达6吉瓦的Instinct GPU。
- 分析师预计AMD的营收将在2027年增长84%，达到959亿美元，而这很大程度上取决于吉瓦级别的出货量。
- 预计在2月初发布的AMD第四季度财报，将是检验这些出货是否按计划进行的下一个重大考验。
OpenAI上季度营收跃升近50%，但其亏损额仍超过了收入。在OpenAI能否持续筹集资金来填补这一缺口的问题上，没有几家公司比超威半导体（AMD）的处境更与之息息相关。
OpenAI已同意采购高达6吉瓦的AMD Instinct GPU。对于一个仍需外部资金来弥补亏损的客户来说，这是一个巨大的芯片订单。
OpenAI的创纪录季度伴随着更庞大的账单
OpenAI首席财务官Sarah Friar本周表示，第三季度营收较第二季度增长近50%，达到100亿美元，年化运行速率约为500亿美元。她表示：“我们的企业业务环比翻了一番。”
成本也在增长。根据《华尔街日报》审阅的文件，OpenAI的调整后运营亏损从第二季度的101亿美元扩大至109亿美元。
彭博社报道称，投资者于11月6日向OpenAI电汇了110亿美元，这是新一轮融资的首轮交割，金额与该季度的亏损额大致相当。正如Ed Zitron在X上指出的，问题在于它是否很快“将不得不再次融资”。
AMD的2027年押注于这些吉瓦级出货
Bernstein的Stacy Rasgon在本周的《收盘钟声》节目中总结了其中的利害关系：“AMD实际上给出的指引是，其服务器收入明年将翻倍，GPU收入几乎将增长两倍。”
GPU增长的绝大部分取决于AMD首个机架级系统Helios能否实现吉瓦级别的出货。OpenAI和Meta各自同意采购高达6吉瓦，Anthropic同意采购高达2吉瓦。在AMD第二季度财报电话会议上，Lisa Su表示，每吉瓦能带来“数百亿美元”的收入。
市场共识已经预计AMD的营收将在2027年增长84%：
这意味着单年新增437亿美元收入。Oppenheimer的评级上调假设2027年所有客户总计出货约3吉瓦。按“数百亿美元”的下限——每吉瓦100亿美元计算，那就是300亿美元，接近分析师对2027年959亿美元预期的三分之一。
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Meta和Anthropic分散了AMD的风险，但作用有限
Meta对其首个吉瓦有具有约束力的承诺，Anthropic则额外增加了最多2吉瓦。Meta也在扩张：其第三季度349亿美元的资本支出超过了其328亿美元的运营现金流。然而，与OpenAI不同的是，Meta在9月底拥有824.5亿美元的现金及有价证券，因此无需新一轮融资来维持采购。
认股权证减轻了下行风险。OpenAI和Meta各自持有最多1.6亿股AMD股票的认股权证，行权价为0.01美元，且仅在购买时归属，OpenAI的最后一部分权证还需满足股价达到600美元的条件。AMD的稀释后总股数在过去八个季度几乎没有变化：
以16.6亿股计算，OpenAI的全部权证将增加9.6%的股份，两者合计约增加19%。如果OpenAI的采购延迟，相应的股份稀释也会延迟。AMD所依赖的这部分收入也是如此。
AMD的2月财报是下一个重大考验
Lisa Su在AMD第三季度财报电话会议上表示，“需求高于供应”，第四季度指引的下限是164.9亿美元。2月的财报将显示Helios的出货量增加了多少。OpenAI的第一部分认股权证在其首个吉瓦交付后归属，并附有股价条件。
让我担心的不是需求，而是OpenAI持续支付其芯片费用的能力。其调整后运营亏损大致与其最新一轮融资交割额相当。这并非现金消耗，但显示了收入落后于成本的程度。如果2月的财报显示OpenAI的部署按计划进行，这种担忧就会减轻，特别是如果其企业业务继续翻倍增长。如果AMD暗示有延迟，我会希望在买入AMD股票前看到更大的折价。
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