핵심 요약
- 알파벳과 메타는 3분기에 AI 자본 지출이 영업 현금 흐름을 초과하며 현금을 소진했고, 빅테크는 지난주 시가총액에서 약 9,000억 달러를 잃었습니다.
- 올해 약 5,000억 달러에 달하는 지출에서 발생한 감가상각비가 2027년부터 영업 마진과 이익에 영향을 미치기 시작할 것입니다.
- 메타는 이미 그 영향을 느끼고 있습니다: 3분기 감가상각비는 44% 증가했고, 법적 비용을 제외한 영업 마진은 1년 전보다 약 5%포인트 하락했습니다.
- 클라우드 성장은 마이크로소프트와 알파벳에게 실질적인 상쇄 요인을 제공하며, 이로 인해 메타는 세 기업 중 가장 취약한 위치에 있습니다.
빅테크는 AI 지출이 다시 급증한 후 지난주 시가총액에서 약 9,000억 달러를 잃었습니다.
알파벳 (GOOG)은 3분기 자유 현금 흐름이 -91억 달러를 기록한 후 목요일 13% 하락했습니다. 그 전주에는 메타 플랫폼스 (META)가 328억 달러의 영업 현금 흐름 대비 349억 달러를 자본 지출에 사용했습니다. 심지어 마이크로소프트 (MSFT)도 자유 현금 흐름이 1년 전 257억 달러에서 9월 분기 186억 달러로 감소하는 것을 목격했습니다.
하지만 스케일 벤처 파트너스의 로리 오드리스콜은 더 큰 충격이 아직 다가오고 있다고 생각합니다. 그가 지난주 20VC 에피소드에서 말한 내용은 다음과 같습니다:
"솔직히 올해, 2026년의 이익은 반도체를 판매하는 사람들은 이익을 기록하지만, 자본 지출을 하는 사람들은 감가상각비를 기록하지 않는 그런 황금기에 있습니다. 그래서 모두가 승리하는 중이죠. 하지만 27년을 보기 시작하면, 그 감가상각비가 마이크로소프트와 구글, 메타 같은 곳에서 영향을 미치기 시작할 것이라고 생각합니다."
세 기업은 올해 합계 약 5,000억 달러를 자본 지출에 사용할 것으로 예상됩니다. 이 비용은 향후 몇 년에 걸쳐 분산되어 감가상각비로 손익계산서에 반영됩니다.
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알파벳이 첫 번째입니다
알파벳은 2026년 자본 지출 가이던스를 1,950억 달러에서 2,050억 달러로 유지했습니다. 3분기 실적 발표에서 CFO 아나트 애쉬케나지는 더 나아가 말했습니다: "우리는 2027년에 자본 지출이 크게 증가할 것으로 계속 예상하며, 4분기 실적 발표에서 더 자세한 내용을 제공할 것입니다."
애널리스트들은 알파벳의 정규화된 주당순이익(EPS)이 2027년에 하락한 후 2028년에 20% 급등할 것으로 예상합니다:
2028년 주당 18.26달러는 훨씬 더 큰 2027년 예산에 대한 감가상각비를 충당해야 합니다. 알파벳이 그 예산에 대한 수치를 제시하면 추정치가 하락할 것으로 예상합니다.
마진은 아직 무너지지 않았습니다
오드리스콜은 또한 자유 현금 흐름이 나쁜 방향으로 흐르는 동안에도 영업이익이 지금까지 계속 상승해 왔다고 지적했습니다. 메타의 영업 마진은 AI에 돈을 쏟아붓는 동안 2년 연속 40% 이상을 유지했습니다:
마이크로소프트의 영업 마진은 현금 자본 지출이 79% 증가하여 1,159억 달러에 달한 2026년 6월 연간 기준으로 5년 최고치를 기록했습니다:
하지만 감가상각비와 무형자산상각비도 294억 달러에서 385억 달러로 증가했습니다. 애널리스트들은 올해 회계연도에 548억 달러, 즉 42% 급증할 것으로 예상합니다.
메타는 이미 그 영향을 느끼고 있습니다
메타의 3분기 실적은 다가올 것을 보여줍니다. 감가상각비와 무형자산상각비는 44% 증가하여 71억 5,000만 달러에 달했습니다. 98억 9,000만 달러의 법적 비용을 제외하면, 비용은 36% 증가한 반면 매출은 26% 증가했습니다. 그 비용을 제외하면 영업 마진은 약 35%로, 1년 전 40%에서 하락했습니다.
클라우드 성장이 최고의 방어 수단입니다
마이크로소프트와 알파벳은 새로운 용량을 고객에게 임대할 수 있습니다. 애저는 마이크로소프트의 9월 분기에 48% 성장했고, 구글 클라우드 수익은 103% 급증하여 307억 달러에 달했습니다. 알파벳의 영업이익은 3분기에 30% 증가했으며, 마진은 31.8%였습니다.
클라우드가 그렇게 성장한다면, 한동안 감가상각비를 앞지를 수 있습니다. 마이크로소프트는 2027 회계연도 영업 마진이 1%포인트 미만 하락할 것으로 예상합니다.
메타는 임대할 클라우드 사업이 없기 때문에, 그 대가는 광고를 통해 이루어져야 합니다. 26%의 매출 성장은 훌륭했지만, 비용은 여전히 더 빠르게 증가했습니다.
대가는 인력으로 지불됩니다
오드리스콜은 기업들이 인건비에서 돈을 찾을 것이라고 예상합니다:
"그리고 영업이익을 유지하기 위해, 당신은 인력에 정말로 압박을 가하게 될 것입니다. 그리고 이것이 AI에 대한 대가가 지불되는 시기이며, 이것이 어떻게 지불될 것인가입니다."
마이크로소프트는 이미 그렇게 하고 있습니다. 2026 회계연도 영업비용은 7% 증가한 반면 매출은 18% 증가했고, 인력은 2% 감소했습니다. 지난주에는 직원들에게 조기퇴직 제안을 했고, CNBC는 약 6만 명의 직원, 즉 전체 인력의 약 27%가 자격이 있다고 보도했습니다.
제가 보기에는, 2027년이 이 마진들이 하락하는 해입니다. 메타는 그것을 흡수할 여유가 가장 적습니다: 임대할 클라우드가 없고, 비용이 이미 매출보다 빠르게 증가하고 있습니다. 마이크로소프트는 애저의 성장과 더 큰 감가상각비 청구서를 이미 포함한 마진 가이던스로 가장 유리한 위치에 있는 것 같습니다.
물론, 클라우드 수요가 공급보다 앞서 나가며 청구서를 충당할 만큼 오래 지속될 수도 있습니다. 다음 시험은 알파벳의 4분기 실적 발표로, 그곳에서 2027년 지출에 대한 더 자세한 내용을 제공하겠다고 약속했습니다.
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