핵심 요약
- 블룸버그에 따르면, 골드만삭스와 아폴로가 약 400억 달러 규모의 채무 패키지 일부를 마케팅 중이며, 이 자금은 스페이스X가 임대할 엔비디아 칩을 구매하는 데 사용됩니다.
- 일론 머스크는 데이터 센터에서 AI 서비스를 제공하는 것만으로 수익을 내는 회사에는 절대 돈을 빌려주지 않겠다고 말했으며, 이 거래는 대출 기관들이 스타링크를 포함한 스페이스X 전체가 임대료를 지급할 것이라고 믿을 수 있도록 구성되어 있습니다.
- 칩들은 컴퓨팅 수익을 창출할 것입니다: 스페이스X의 AI 부문은 3분기 매출의 절반 이상을 차지했으며, 애널리스트들은 2028년 총 매출이 3,360억 달러에 이를 것으로 예상합니다.
- 채무는 스페이스X의 신용을 바탕으로 구매자를 찾을 것이나, 주주들은 네오클라우드 리스크를 떠안게 되므로, 채권이 판매되는 가격이 주목해야 할 숫자입니다.
골드만삭스 (GS)와 아폴로 글로벌 매니지먼트 (APO)가 스페이스X (SPCX)를 위한 약 400억 달러 규모의 칩 자금 조달 패키지 일부를 판매 중이라고 블룸버그가 11월 4일 보도했습니다. 이 자금은 스페이스X가 자사의 AI 데이터 센터에 임대할 엔비디아 (NVDA) 칩을 구매하는 데 사용됩니다.
이는 일론 머스크 자신의 대출 원칙과는 어긋나는 부분입니다. 피터 디아만디스의 'Moonshots'에 자주 출연하는 데이브 블런딘은 11월 4일 방송에서 머스크의 말을 다시 언급했습니다:
"나는 데이터 센터에서 AI 서비스를 제공하는 것만으로 수익을 내는 누구에게도 절대 돈을 빌려주지 않을 것입니다."
이것이 머스크가 채권 시장이 문을 닫으면서 네오클라우드들이 사라지고 통합될 것이라고 예상하는 이유입니다. 하지만 세미애널리시스의 딜런 파텔은 TBPN에서 하루 전 스페이스X 자체를 그 범주에 넣었습니다: "그는 스페이스X를 네오클라우드로 바꾸고 있는 거죠, 맞나요? 어떤 의미에서는요?"
그렇다면 누가 옳을까요? 골드만과 아폴로의 채권 구매자들이 곧 의견을 내놓을 것입니다.
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스페이스X 매출의 절반은 이미 AI에서 나옵니다
파텔의 지적은 일리가 있습니다. 스페이스X의 AI 부문은 3분기 146억 달러 매출 중 75억 6천만 달러를 차지했으며, 이는 주로 클라우드 계약으로 인해 2분기 25억 6천만 달러의 거의 세 배에 달하는 수치입니다.
애널리스트들은 총 매출이 여기서부터 급격히 상승할 것으로 예상합니다:
2028년까지 3,360억 달러에 도달하려면 훨씬 더 많은 컴퓨팅 자원을 임대해야 하며, 이 채무가 스페이스X가 그 비용을 지불할 방법입니다. 모건스탠리의 300달러 목표주가 중 165달러는 엔터프라이즈 AI, 118달러는 스타링크를 포함한 커넥티비티에 할당되어 있습니다.
스페이스X는 어떤 경우에도 임대료를 지불해야 합니다
아폴로가 지원하는 Atlas SP가 관리하는 특수목적기업(SPV)이 칩을 구매하고 채무를 발행합니다. 블룸버그에 따르면 이 구조는 채무를 스페이스X의 대차대조표에서 제외시킵니다. 채무와 70억 달러의 리스 선불금은 2027년 상반기 중 출시 예정인 엔비디아의 최신 루빈 칩 약 473억 달러 상당을 지불하는 데 사용됩니다.
스페이스X는 이를 5년간 임대하며, 마케팅 프레젠테이션에 따르면 장비에 무슨 일이 생기든, 불가항력 사유를 포함해 임대료는 지불되어야 한다고 합니다.
따라서 이 대출 기관들은 스타링크와 발사 사업을 포함한 스페이스X 전체를 믿고 있습니다. 이것이 머스크의 원칙이 작용하는 부분입니다.
문제는: 스페이스X는 5년간의 임대료를 지불해야 하지만, 가장 큰 고객은 더 빨리 떠날 수 있다는 점입니다. 블룸버그는 앤트로픽이 3분기 매출의 34.5%를 차지하는 공급처로 확인했습니다. 계약 체결 후 첫 3개월 이후에는 어느 쪽이든 90일 전 통보로 계약을 종료할 수 있습니다.
스페이스X의 채무는 이미 증가하고 있었습니다:
채무와 금융리스 부채는 2025년 말 229억 달러에서 9월 30일 기준 388억 달러로 증가했습니다. 그러나 스페이스X 자체 제출 서류는 이 거래를 마스터 금융리스로 규정합니다. 만약 이 거래도 같은 항목으로 분류된다면, 400억 달러는 그 수치를 두 배 이상으로 늘릴 것입니다.
스타링크가 이 모든 비용을 감당할 수는 없습니다
스타링크는 머스크의 기준에 따라 스페이스X를 우량 신용등급 기업으로 만듭니다: 커넥티비티 부문은 올해 처음 9개월 동안 영업에서 52억 1천만 달러를 벌어들인 반면, 우주 및 AI 부문은 합쳐서 45억 1천만 달러의 손실을 기록했습니다.
하지만 데이터 센터 건설 비용은 스타링크가 버는 것보다 훨씬 더 많습니다:
자유현금흐름은 3분기 단독으로 -100억 달러였습니다. 모건스탠리는 2031년까지 양전하지 않을 것으로 보며, 그 과정에서 3,900억 달러의 외부 차입이 필요할 것으로 예상합니다.
따라서 이 400억 달러는 시작에 불과합니다.
대출을 분산 판매하는 것은 일상적입니다
보도에 따르면 골드만이 다른 은행들로 갈 83억 달러 규모의 선순위 담보 대출을 주도했으며, 아폴로는 자산운용사들로 갈 채권의 주요 투자자였습니다. 은행들은 이런 거래를 구성하여 판매하므로, 판매 자체는 큰 의미가 없습니다.
배경은 덜 일상적입니다. 투자자들은 가격이 책정되기 전에 패키지에 동의했으며, 이는 코어위브와 같은 네오클라우드에 대해 대출 기관들이 등을 돌리면서 그들을 노출시켰습니다.
블런딘이 전하는 머스크의 주장은 대출 기관들이 다른 AI 클라우드에 15%로 대출하는 것을 건너뛰고 스페이스X에 약 8%로 대출해야 한다는 것입니다. 만약 이 채권들이 낮은 수준에 가깝게 가격이 책정된다면, 구매자들은 스페이스X를 보고 있는 것입니다. 높은 수준에 가깝게 책정된다면, 그들은 파텔이 말한 네오클라우드를 보고 있는 것입니다.
제가 보기에, 이 채무는 판매될 것입니다. 왜냐하면 이 거래는 대출 기관들에게 스페이스X의 신용을 제공하기 때문입니다. 주주들은 그런 완충 장치를 얻지 못합니다: 모건스탠리의 300달러 목표주가 중 절반 이상이 AI 사업에 달려 있으며, 이 부분은 머스크가 단독으로는 절대 대출해 주지 않겠다고 말한 부분입니다. 저라면 그 부분에 프리미엄을 지불하기 전에 이 채권들이 어떤 가격에 책정되는지 보고 싶을 것입니다.
물론, 루빈 칩은 2027년 상반기까지 도착하지 않으며, 스페이스X의 4분기 실적은 내년 초 350억~400억 달러 규모의 자본지출 분기에 얼마나 많은 현금을 사용했는지 보여줄 것입니다.
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