FIG株の主要統計
- 過去1週間のパフォーマンス: -1.3%
- 52週間レンジ:$17 ～ $78
- バリュエーションモデル目標株価: $32
- 潜在的上昇余地: 今後2.4年間で22.6%
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成長は期待を上回ったが、コストも同様
Figma (FIG) は今四半期、ソフトウェア業界で最も強力な収益実績の一つを報告したにもかかわらず、株価は依然として急落した。収益は48%増の3億7010万ドルに達し、アナリスト予想の3億5160万ドルを楽に上回った。また、非GAAPの1株当たり利益（EPS）は予想の4セントに対し8セントとなった。数字だけ見れば、これは紛れもない勝利に見える。
複雑なのは、その結果を得るためにかかったコストだ。これはFigmaがAIクレジットの収益化を本格的に開始してから初めての四半期であり、顧客は標準的なシート料金を超えるパッケージを購入している。CEOのDylan Field氏は、企業がAI向けにワークフローを適応させる中で「Figmaへの投資を強化している」と述べた。同氏は、第3四半期の成長加速をこの戦略が機能している証拠として挙げた。
しかし、このAI推進を支える資金は高くつく。研究開発費は2倍以上増加して1億6730万ドルに達し、総営業費用もほぼ倍増して4億2690万ドルとなった。その結果、GAAPベースの営業損失は1億1730万ドルとなり、1年前の210万ドルの営業利益から急激に悪化した。非GAAPの営業利益率は前期の16%から10%に低下し、フリーキャッシュフローマージンも24%から14%に圧縮された。
Figmaは通期の収益見通しを4000万ドル引き上げ、14億6300万ドル～14億6700万ドルとし、中間値で39%の成長を意味する。投資家は、AIクレジット収益が、マージンを圧迫する推論コストを相殺するのに十分な速さで拡大するかどうかを見極める必要がある。
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67%の下落後、Figmaは割安か？
2028年12月31日までに実現すると仮定したバリュエーションモデルの前提条件の下で、株価は以下の要素を用いてモデル化されている：
- 収益成長率（CAGR）: 8.0%
- 営業利益率: 11.4%
- エグジットP/E倍率: 95.2倍
これらのインプットに基づき、モデルは目標株価を32ドルと推定しており、これは現在の株価から22.6%の上昇余地と、今後2.4年間で年率9.0%のリターンを意味する。
Figmaの株価は52週間高値の78ドルから約67%下落しており、バリュエーションモデルの成長前提は、同社が直近で報告した48%の収益成長と比べて控えめに見える。モデルの8.0%という予想CAGRとFigmaの実際の成長率とのこのギャップは、市場とこのモデルの両方が、大幅な減速を織り込んでいることを示唆している。
より大きな疑問は成長ではなく、収益化への道筋だ。Figmaの直近12ヶ月（LTM）のEBITマージンは現在マイナス123.7%にあり、これは大規模なAIインフラ投資と、まだ有料クレジットを生み出していないベータ製品によって押し下げられている。経営陣は、Figma Makeのような新製品は主に既存の大口顧客内での利用を拡大するもので、新規顧客獲得にはつながらないと明言しており、持続性は支持するが、マージン改善への即効性はないことを示している。
長期的な投資家にとって、投資判断の根拠は、AI消費収益がかつてのシートベースの価格設定と同じように拡大するかどうかにある。136%というネット・ダラー・リテンションは、既存顧客がすでにより多くを支出していることを示しており、マージン圧迫の中にあっても、これは励みになる初期のシグナルだ。
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Figma対Adobe：成長対収益性
Figmaにとって最も明確な比較対象は、デザインソフトウェア分野で最大かつ最も確立したライバルであるAdobe (ADBE) だ。Adobeの第2四半期の収益は前年同期比でわずか13%の成長に留まり、Figmaの48%のペースの3分の1以下だった。しかし、AdobeのGAAP営業利益率は約35%に達しており、Figmaのマイナス123.7%というLTM EBITマージンと対照的だ。これが投資家が直接的に比較検討しているトレードオフである。
AdobeもAI収益化を追求しており、AIファーストの年間経常収益（ARR）は前年同期比で3倍以上増加して5億ドルを超えたが、これはAdobeの約271億ドルという総ARRベースのごく一部に過ぎない。FigmaのAIクレジット事業は絶対額では小さいが、今後の成長ストーリーにおいてははるかに大きな割合を占めることになる。
Figmaの最大の非上場競合であるCanvaは公開財務情報を開示していないが、同じデザインワークフロー市場で価格と使いやすさを武器に激しく競争を続けている。Figmaが上場していることで投資家はCanvaにはない透明性を得ており、それがFIGのマージンの推移が四半期ごとに厳しく精査される理由の一つだ。
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今後、FIG株を動かす要因は？
最も直接的なカタリストは、経営陣が決算説明会で示唆したように、AIクレジット収益化が第3四半期に向けて加速し続けるかどうかだ。Figmaは、ベータ製品はまだ業績見通しに含まれていないと述べており、それらのいずれかが有料クレジットに転換されれば、現在の予想を上回る純粋なプラス材料となる。
製品拡張も注目すべき要素だ。Figma AgentやCode Layersのようなツールは、デザイン作業を超えてコード生成へとAI消費の対象領域を広げることを目的としており、Figmaは従来のデザインソフトウェアよりも、開発者向けツールとより直接的に競合する市場に参入している。
マージンの推移は依然として最大の変動要因だ。CFOのPraveer Melwani氏は、同社がFigma独自のデザインデータでトレーニングされた自社開発のAIモデルに投資しており、品質を犠牲にすることなく時間の経過とともに推論コストを引き下げることを目指していると述べている。この取り組みが成功すれば、総利益率は市場が現在予想するよりも早く回復する可能性がある。
次の決算報告は、AIクレジット収益の加速が、それが必要とするインフラ支出に追いつけるかどうかの重要な試金石となる。
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