Punti Chiave
- IREN è scesa del 4% il 2 novembre dopo che Cipher Digital ha mancato le stime sui ricavi, per poi balzare del 10% la mattina seguente grazie al rimbalzo delle azioni dei data center per l'IA.
- Nella sua conference call, Cipher ha dichiarato che gli ordini di modifica e i costi di costruzione più elevati avrebbero ridotto il suo rendimento sul costo a circa il 13% rispetto al 15% circa, se non avesse rinegoziato il suo contratto di locazione.
- IREN prevede un investimento in capitale (capex) di 25-30 miliardi di dollari in questo esercizio fiscale, gran parte dei quali destinati a GPU acquistate da Dell per il suo contratto con Microsoft. Ha già comunicato che i nuovi dispiegamenti costeranno dal 15% al 20% in più.
- IREN può sostenere costi più elevati fintanto che finanziatori e clienti continuano a pagare per gran parte della costruzione, quindi il divario di finanziamento e il numero di azioni in circolazione sono gli aspetti più importanti nel report di giovedì.
IREN (IREN) è scesa del 4% lunedì dopo che Cipher Digital (CIFR) ha mancato le stime sui ricavi. Poi è balzata del 10% martedì mattina grazie al rimbalzo delle azioni dei data center per l'IA dopo la vendita.
Per IREN, il dato più importante nel report di Cipher è un costo. IREN pubblicherà i risultati del suo primo trimestre fiscale giovedì 5 novembre, dopo la chiusura, e il suo piano di investimenti è molto più ampio. Due aziende hanno un interesse nei risultati. Microsoft (MSFT) ha firmato il contratto quinquennale da 9,7 miliardi di dollari al centro del cloud AI di IREN. Dell Technologies (DELL) vende a IREN le GPU su cui quel contratto viene eseguito.
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I costi di Cipher sono lievitati
I ricavi del terzo trimestre di Cipher sono stati di 26,7 milioni di dollari, inferiori alle stime perché i suoi ricavi dal mining di bitcoin si sono ridotti. Lo stesso giorno, Keefe Bruyette ha tagliato i suoi target di prezzo per tutto il settore.
La notizia più importante è arrivata durante la conference call. Nel campus Barber Lake di Cipher, l'inquilino ha modificato i suoi requisiti durante la costruzione, generando ordini di modifica per circa 409 milioni di dollari. Cipher ha accettato di pagare 359 milioni di dollari di questi costi in cambio di un'estensione del contratto di locazione di 10 anni. Sento questo accordo, ha dichiarato Cipher, gli ordini di modifica, l'inflazione e l'aumento dei costi del lavoro avrebbero portato il suo costo a 12,3 milioni di dollari per megawatt IT, rispetto ai 10,4 milioni di dollari finanziati inizialmente. Il suo rendimento sul costo sarebbe sceso a circa il 13% rispetto al 15% circa.
Il management ha dichiarato durante la call che quando gli inquilini effettuano "ordini di modifica molto sostanziali, ciò ha effetti a catena sui costi e sui tempi".
Lo short seller Jim Chanos ha risposto a un post su X che citava la call, e la sua risposta terminava con: "Difficile da credere".
IREN costruisce per il proprio cloud, quindi paga l'intero conto, GPU incluse. E ha già comunicato che il conto sta aumentando. Nella sua call di agosto, il management ha dichiarato di aspettarsi che i costi dei data center e delle GPU per i nuovi dispiegamenti aumentino dal 15% al 20% in questo esercizio fiscale.
Wall Street si aspetta ancora una crescita ripida
Gli analisti si aspettano che i ricavi di IREN quadruplichino circa, passando da 707 milioni di dollari nell'esercizio fiscale 2026 a 2,81 miliardi nell'anno che termina a giugno 2027, per poi raggiungere 7,41 miliardi l'anno successivo:
Niente nel report di Cipher modifica i contratti che IREN ha firmato, quindi non vedo un motivo per cui quelle stime dovrebbero scendere solo per la notizia di Cipher. Uno slittamento nel programma di IREN sarebbe un'altra questione.
Gli investitori sono molto meno sicuri. Alla chiusura di lunedì, IREN veniva scambiata a 3,1 volte i ricavi forward. La sua media negli ultimi tre anni è di 5,2 volte, e ha toccato un picco vicino a 17 volte a novembre 2025:
La spesa sta superando la cassa
Il capex di IREN è aumentato ogni trimestre dell'esercizio fiscale 2026, passando da 281 milioni di dollari nel trimestre di settembre 2025 a 1,98 miliardi nel trimestre di giugno. La sua cassa generata dalle operazioni è rimasta sotto i 150 milioni di dollari a trimestre fino a giugno:
I flussi di cassa operativi di giugno, pari a 1,81 miliardi di dollari, provenivano quasi interamente da un aumento di 1,72 miliardi di dollari dei ricavi differiti, poiché i clienti hanno pagato in anticipo per la capacità.
Il management prevede un capex per l'esercizio fiscale 2027 di 25-30 miliardi di dollari. Si tratta di più del triplo del ritmo di giugno, ogni trimestre. Gli analisti si aspettano un flusso di cassa libero negativo di 21,4 miliardi di dollari per l'anno.
Microsoft e Dell hanno un interesse in giovedì
Microsoft ha una sua ragione per monitorare il programma di IREN. Nella conference call del primo trimestre fiscale di Microsoft del 28 ottobre, il CFO Amy Hood ha dichiarato che il capex è stato di 45,2 miliardi di dollari "poiché alcune consegne di capacità di terze parti che ci aspettavamo nel Q1 sono state ritardate". I ricavi di Azure sono cresciuti del 48% nel trimestre, quindi Microsoft vuole quella capacità il più velocemente possibile. La prima fase di IREN per Microsoft, Horizon 1, è stata accettata ad agosto, un trimestre dopo rispetto a quanto inizialmente indicato dal management. Gli Horizon 2-4 sono previsti per il trimestre di dicembre, con periodi di tolleranza fino all'inizio del 2027 e crediti per ritardi se dovessero slittare. Giovedì è l'occasione per IREN di dimostrare che sono in linea con i tempi.
L'interesse di Dell sono le GPU. IREN ha concordato di acquistare da Dell GPU e attrezzature per circa 5,8 miliardi di dollari per il contratto con Microsoft. Dell ha registrato ordini di server AI per 60,9 miliardi di dollari nel trimestre terminato il 31 luglio e ha chiuso con un backlog record di 95 miliardi di dollari. Parte del capex di IREN sono i ricavi di Dell. Se i pagamenti delle GPU di IREN rimangono in linea con il programma, ciò suggerisce che gli acquirenti neocloud possono ancora prendere consegna e pagare, in anticipo rispetto al report di Dell stesso del 24 novembre.
Cosa deve mostrare giovedì
Monitorerò tre cose:
- Capex rispetto alle previsioni. Spesa del trimestre di settembre in linea con i 25-30 miliardi di dollari, con le previsioni invariate. Una previsione più alta senza nuovi contratti a sostegno sembrerebbe molto simile al problema di Cipher.
- Il divario di finanziamento. Ad agosto, IREN aveva circa 14 miliardi di dollari tra cassa, finanziamenti per GPU impegnati e pagamenti anticipati, e mirava a ottenere circa altri 8 miliardi di dollari tra finanziamenti per GPU e pagamenti anticipati. Ciò lascia da trovare 3-8 miliardi di dollari. Il management ha dichiarato che erano in corso trattative per il finanziamento dei suoi data center, ma nessuna si era conclusa.
- Il numero di azioni in circolazione. Era di 394,06 milioni il 14 agosto. Un grande salto al 30 settembre significherebbe che gli azionisti hanno pagato per una parte maggiore della costruzione.
Naturalmente, una spesa più elevata non è automaticamente una cattiva notizia. Ad agosto, il management ha dichiarato di essere in trattative avanzate per una parte significativa della sua capacità del 2027. Se il capex aumenta per servire nuovi contratti, gli investitori dovrebbero accoglierlo positivamente. E come ha dimostrato questa settimana, l'azione può muoversi in base alla giornata del settore con la stessa facilità che in base ai suoi numeri.
A mio modo di vedere, IREN ha avvertito gli investitori ad agosto che i costi sarebbero aumentati del 15-20%. Un aumento dei costi di per sé non dovrebbe affondare un'azione scambiata a 3,1 volte i ricavi forward. La vera prova di giovedì è il finanziamento. Se il debito e i pagamenti anticipati dei clienti continuano a coprire la costruzione, l'azione sembra economica rispetto alla sua storia. Se le azioni coprono una parte maggiore del divario, una quota minore di quella crescita dei ricavi raggiunge gli azionisti.
Naturalmente, un trimestre non risolverà una costruzione di queste dimensioni. IREN ha altri tre trimestri di capex per dimostrare di poter pagare.
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