Punti Chiave
- Dopo le elezioni di questa settimana, i leader senior di OpenAI hanno discusso se ricalibrare i piani di capacità dei data center per il prossimo anno, ha riportato il Wall Street Journal, e Ezra Klein ha sollevato "la fine di Oracle" nel podcast Hard Fork.
- L'affermazione di Klein è un'iperbole, ma Oracle è la grande azienda più esposta a una costruzione più ridotta di OpenAI, dato che S&P afferma che OpenAI rappresenta circa la metà del suo backlog di $664 miliardi.
- Oracle ha speso $55,7 miliardi in capex nell'anno fiscale 2026, il suo debito totale ha raggiunto $167 miliardi e gli analisti si aspettano un free cash flow negativo fino all'anno fiscale 2028.
- Un venditore anonimo sta mettendo all'asta prestiti per data center per circa $500 milioni, incluso uno legato al sito Stargate di Oracle nel New Mexico, con offerte da presentare entro il 19 novembre.
Le ripercussioni delle elezioni di medio termine hanno appena raggiunto il cliente più importante di Oracle (ORCL).
Entro mercoledì mattina, i leader senior di OpenAI stavano discutendo se i risultati di martedì significassero che l'azienda avrebbe dovuto ricalibrare le sue aspettative per la capacità dei data center il prossimo anno. Il Wall Street Journal lo ha riportato, citando una persona a conoscenza della conversazione.
Goldman Sachs ha avvertito che le vittorie democratiche a livello statale e locale potrebbero mettere a rischio il 45% della capacità pianificata dei data center negli Stati Uniti.
Poi il columnist del New York Times Ezra Klein è intervenuto nel podcast Hard Fork del giornale. Stava esponendo una tesi contraria che aveva visto circolare: che una costruzione più lenta, calibrata politicamente, potrebbe in realtà essere positiva per gli investitori. Lungo il percorso, ha sollevato "la fine di Oracle" come uno dei possibili risultati.
Iperbole? Probabilmente. Ma Oracle ha reso la domanda legittima.
La costruzione di OpenAI è per lo più di Oracle
S&P ha affermato che OpenAI rappresenta circa la metà del backlog di Oracle, che al 31 agosto ammontava a $664 miliardi di ricavi contrattualizzati.
E OpenAI dipende da Oracle altrettanto pesantemente. Commentando il rapporto del Journal su X, il critico dell'IA Ed Zitron ha scritto che "il capex di openai è per lo più A) la costruzione goffa, troppo costosa e sempre in ritardo di Oracle."
Quindi, quando OpenAI parla di ricalibrare i suoi piani di capacità, sta parlando principalmente di quelli di Oracle.
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Oracle ha già speso i soldi
Il free cash flow di Oracle è passato da $11,8 miliardi nell'anno fiscale 2024 (i suoi anni terminano a maggio) a -$23,7 miliardi nell'anno fiscale 2026. Gli analisti si aspettano che rimanga negativo per altri due anni:
Gli analisti vedono il free cash flow tornare positivo a $17,5 miliardi nell'anno fiscale 2029. Questo è ben al di sotto dei più di $30 miliardi che Oracle aveva indicato per quell'anno al suo Investor Day del 28 ottobre, ed entrambe le cifre presuppongono che OpenAI continui ad assorbire capacità secondo i tempi previsti.
Il denaro è andato in spese in conto capitale, che sono aumentate da $4,5 miliardi nell'anno fiscale 2022 a $55,7 miliardi nell'anno fiscale 2026:
E a settembre, il management ha fornito previsioni per $90-95 miliardi di capex per l'anno fiscale 2027.
Gran parte di quella spesa è stata presa a prestito. Il debito totale, leasing inclusi, è aumentato da $75,9 miliardi nell'anno fiscale 2022 a $167 miliardi nell'anno fiscale 2026:
Al 31 agosto, il debito totale era di $169,1 miliardi. Questo mese Oracle ha aggiunto $10 miliardi di note, con cedole dal 7% all'8,65%, come parte di un'emissione di azioni e obbligazioni da $20 miliardi. Oltre a ciò, $288 miliardi di leasing per data center non sono ancora iniziati. Hanno una durata di 15-19 anni e sono fuori bilancio.
Se OpenAI prende meno capacità, o la prende più tardi, il debito e i leasing rimangono mentre i ricavi destinati a coprirli scivolano. S&P già classifica Oracle BBB-, un livello sopra lo junk. Ha detto che potrebbe tagliare ulteriormente se non emergesse un percorso verso un free cash flow operativo positivo entro l'anno fiscale 2029.
Qualcuno sta vendendo il debito di Stargate
Giovedì, Bloomberg ha riportato che un venditore anonimo ha messo all'asta in una volta sola circa $500 milioni di prestiti per data center, una dozzina in totale. Le offerte sono dovute per il 19 novembre.
Uno di questi è una fetta da $25 milioni che sostiene il sito Stargate nel New Mexico che Oracle sta costruendo con OpenAI e SoftBank. È lo stesso progetto per cui Oracle ha inviato al developer un avviso di forza maggiore a settembre. Il resto include prestiti legati a Vantage Data Centers e CyrusOne.
$25 milioni sono pochi rispetto al debito di Oracle. Ma ciò che gli offerenti pagheranno per esso ci dirà come i finanziatori valutano il debito di Stargate dopo questa settimana.
Buono per il mercato, difficile per Oracle
Il punto più ampio di Klein riguardava l'intero mercato. Ha detto che "una bolla di capex è davvero negativa per i mercati", e ha sostenuto che una costruzione calibrata alla velocità con cui i clienti adottano effettivamente l'IA potrebbe lasciare gli investitori in una posizione migliore.
Penso che abbia ragione riguardo al mercato. Ma Oracle è l'azienda che paga per il rallentamento, perché si è indebitata per costruire per un cliente che ora sta ripensando i suoi piani.
Niente di tutto questo ha ancora toccato un contratto. I leader di OpenAI hanno solo discusso se ricalibrare le aspettative, e il Journal non ha riportato una decisione. Finora, nessun contratto nel backlog di Oracle è stato colpito dalle elezioni. Oracle ha anche la sua franchigia software su cui ripiegare: i soli ricavi del supporto sono stati di $19,8 miliardi nell'anno fiscale 2026.
Quindi la fine di Oracle è un'esagerazione. Un'azienda con quella base software non scomparirà perché un cliente taglia un anno di capacità.
Francamente, però, Oracle ha legato il suo bilancio ai piani di OpenAI. Finché il suo backlog non mostrerà una reale ampiezza al di là di OpenAI, mi aspetto che ogni titolo su OpenAI muova l'azione. Naturalmente, OpenAI potrebbe ancora decidere di costruire come pianificato, e i risultati del secondo trimestre di Oracle a metà dicembre mostreranno se il backlog ha retto.
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