核心要点
- Zscaler（不包括Red Canary收购）在第四财季的净新增年度经常性收入同比增长加速至17%，为多年来最快增速，但其2027财年业绩指引却表明，该增速将回落至接近高十位数或更低水平。
- 递延收入（作为账单收入的独立前瞻指标）自2022财年以来增速逐年放缓，从62%的增长降至2026财年仅18.5%，这是其增速首次低于营收本身。
- 2026财年自由现金流利润率下降了近500个基点至25.4%，而管理层对2027财年的指引显示其将进一步下降，因为与内存和零部件短缺相关的数据中心资本支出增速超过了营收增长。
- Zscaler的NTM市盈率已从四年平均约64倍、峰值超100倍的水平降至约40倍，这意味着在2027财年甚至开始之前，大部分增长放缓的故事似乎已被定价。
Zscaler指引增长放缓，其自身的递延收入也证实放缓趋势已然形成，而其估值倍数已从100倍降至40倍。免费在TIKR上查看数据 →
Zscaler的增长放缓并非仅是保守指引
Zscaler (ZS) 以强劲的季度表现结束了2026财年。营收达到8.982亿美元，同比增长25%，总年度经常性收入达到38亿美元，同样增长25%。在这份成绩单中，隐藏着一个更具体的数字，让分析师们在电话会议上感到兴奋：不包括Red Canary收购的净新增年度经常性收入在第四季度同比增长了17%，高于上半年的10%以及整个2025财年仅7%的增速。管理层将此作为其销售重组（围绕首席营收官Mike Rich建立的以客户为中心的模型）最终奏效的证据。
随后是2027财年的指引。分析师Ittai Kidron在第四季度财报电话会议上现场计算并指出，Zscaler年度经常性收入指引的中点意味着净新增年度经常性收入增速将冷却至约4%，与刚刚公布的17%形成急剧逆转。首席财务官Kevin Rubin将这种谨慎态度归因于两次销售领导层交接的时间安排以及新产品被市场接受的程度尚待验证。
递延收入提供了一种检验该解释的方法，它不依赖于管理层自身的说法。递延收入是客户已支付但Zscaler尚未确认为营收的金额，其变动往往与底层订单量相关，而非营收确认计划。总递延收入增速自2022财年以来每年都在放缓：当年增长62%，然后是41%、32%、30%，到2026财年仅18.5%。这个2026财年的增速现在已低于Zscaler自身全年25%的营收增速，这是该数据中首次出现这种情况，并且接近Zscaler对2027财年指引的16.6%至17.5%的营收增长区间。在管理层将数字写在纸上之前，订单趋势已经在冷却。
有一个细节值得注意。非流动递延收入（与多年期承诺相关的长期部分）在2026财年仅增长7.7%，而2025财年增长了65%，尽管Zscaler今年吹捧其Z-Flex订单创下17亿美元的纪录。这可能反映了Z-Flex合同是按年计费，而非一次性预付发票，因此无论交易规模如何，它们都不会计入非流动项目。这意味着仅通过这一行项目无法验证多年期承诺的故事。
Zscaler股票利润率扩张背后的自由现金流故事
Zscaler在2026财年的整体盈利能力数据看起来很强劲。非GAAP运营利润率达到22.9%，上升了120个基点，管理层强调了创纪录的运营收入。
自由现金流则讲述了不同的故事。它从2025财年的8.082亿美元增长到2026财年的8.524亿美元，增幅仅为5.5%，远低于同期25%的营收增长。自由现金流利润率从30.2%降至25.4%，一年内下降了近500个基点。
管理层的解释是资本支出。Kevin Rubin表示，内存、存储和处理器价格上涨且供应变得紧张，Zscaler在第四季度抓住机会，在供应可及的情况下加速了数据中心设备的采购。全年资本支出达到营收的8%，处于公司此前指出的区间上限，Rubin表示，由于持续的价格压力（尤其是在内存方面），资本支出在2027财年将保持高位。2027财年自由现金流利润率指引为23%至23.5%，低于2026财年实际实现的25.4%，这意味着管理层预期利润率将进一步压缩，而非企稳。在现金转换率恶化的同时运营利润率却在扩张，在将其视为正面叙事之前，值得将其与整体盈利能力故事区分开来。
随着数据中心资本支出攀升，Zscaler在2026财年的自由现金流利润率下降了近500个基点。免费在TIKR上追踪完整的现金流趋势 →
Zscaler股票的估值倍数已反映了什么
这一切并非发生在估值真空中。Zscaler的NTM市盈率目前约为40倍，远低于其四年平均约64倍的水平，更不用说其在2024年末触及的100倍以上的峰值。该股在2025年和2026年期间已经从这些峰值重新定价，这一时期几乎完全与上文描述的递延收入增速放缓期重叠。
这个时间点对于投资者应如何解读2027财年指引的市场反应至关重要。花旗分析师Fatima Boolani在9月份直接向Chaudhry阐述了看跌观点，她告诉Chaudhry，一些投资者认为Zscaler产品周期的最佳阶段已经过去。如果一只股票的交易价格仍接近其历史平均估值倍数，那么这种看跌观点将代价高昂，不容忽视。而一只已经从其峰值倍数下跌了超过三分之一的股票，至少已经为更冷静的增长前景腾出了空间，无需新的催化剂来维持其现有地位。
内部人士的抛售在此提供了背景信息而非警报。首席财务官Kevin Rubin在2026年7月和8月各出售了约500股，价格在145至176美元之间，董事James Beer在9月以约192美元的价格出售了177股，这些都是常规规模的交易，而非通常预示高管担忧的集中清仓。
2027财年真正的摇摆因素在哪里
证据指向真正的放缓，而非仅仅是伪装成谨慎的保守指引。递延收入增速已连续四年放缓，现在已低于营收增速，自由现金流利润率因管理层表示将持续到2027财年的资本支出周期而受到压缩。这两者都是可衡量的趋势，独立于管理层在电话会议上所说的任何内容，并且两者都与指引本身指向同一个方向。
阻止这成为一个纯粹的看跌判断的是定价。估值倍数已从三位数降至40倍出头，这已经消化了这个故事中相当大的一部分。2027财年真正的摇摆因素是Zscaler尚未给出指引的较新增长业务线能否弥合差距：面向AI的安全业务订单在第四季度环比增长50%，过去12个月的订单额超过1亿美元，而新推出的Agentic SecOps平台虽未经验证，但满足了Zscaler自身遥测数据能够很好服务的真实客户需求。Zscaler以前曾成功实现过类似的扩张，在一年内将"无处不在的零信任"客户从约350家增长到950家。
它能否在AI安全产品上重复这一成功，同时新的区域销售负责人仍在入职，这是一个悬而未决的问题，将决定2027财年是低于还是超过这个指引——这个指引，与市场最初反应所暗示的不同，并非明显是"藏拙"。
Zscaler的放缓在约40倍市盈率水平上似乎已被定价，但AI安全业务增长停滞仍可能带来更深影响。免费在TIKR上自行比较模型 →
你应该投资Zscaler, Inc.吗？
真正了解的唯一方法是亲自查看数据。TIKR为您免费提供专业分析师用来回答该问题的机构级财务数据。
打开ZS股票页面，您将看到多年的历史财务数据、华尔街分析师对未来几个季度营收和盈利的预期、估值倍数随时间的变化情况，以及目标价是呈上升还是下降趋势。
您可以建立一个免费的观察列表，在追踪Zscaler, Inc.的同时，关注您雷达上的所有其他股票。无需信用卡。只需您做决定所需的数据。
寻找新机会？
- 查看亿万富翁投资者正在买入的股票，以便跟随聪明钱。
- 使用TIKR一体化、易于使用的平台，在短短5分钟内分析股票。
- 您翻开的石头越多……发现的机会就越多。使用TIKR搜索10万+全球股票、全球顶级投资者持仓等。
免责声明：
请注意，TIKR上的文章并非TIKR或我们内容团队提供的投资或财务建议，也不是买入或卖出任何股票的建议。我们根据TIKR Terminal的投资数据和分析师预估来创建内容。我们的分析可能未包含最新的公司新闻或重要更新。TIKR对提及的任何股票均无持仓。感谢阅读，祝您投资愉快！
