核心要点
- ServiceNow 在10月29日暴跌27%，创下其有史以来最糟糕的单日表现，尽管其三季度业绩超预期，但对四季度cRPO增长的指引仅为18.5%。
- 该公司将其2026年AI年度合同价值目标上调至至少17亿美元，高于年初设定的10亿美元。
- 首席财务官Gina Mastantuono称AI颠覆的叙事是"错误的"，但该股股价较财报发布前收盘价下跌了32%，远期市盈率为22.0倍。
- 1月27日的财报将揭示，一旦提前续约的影响消退，cRPO是否能企稳。
ServiceNow (NOW) 刚刚结束的季度业绩超出了预期。投资者却抛售了它尚未到来的季度。
该股在10月29日下跌了27%，创下公司历史上最糟糕的单日跌幅。随后股价持续下滑，周四（纳斯达克指数下跌5.5%）又下跌了5.9%，收于102美元。这比10月28日财报发布当天的收盘价低了32%。这一单日跌幅也超过了4月份创下的17.8%的纪录。
触发因素是业绩指引中的一行数字。ServiceNow预计第四季度cRPO将增长18.5%，比其对同一季度订阅收入21.5%的增长指引慢了三个百分点。
首席财务官Gina Mastantuono在电话会议上进行了反驳，称AI颠覆的叙事是"错误的"。但市场并不买账，尤其是在Alphabet的业绩已经重新点燃了对AI支出的担忧的那一天。
强劲的季度，疲软的交接
第三季度本身表现良好：
- 订阅收入增长21%至39.9亿美元，比指引上限高出50个基点
- 按固定汇率计算，cRPO增长21%至136.5亿美元，比指引高出一个百分点
- 营业利润率为32.5%，比指引高出150个基点
调整后每股收益为1.00美元，比1.02美元的共识预期低了两美分，而总RPO达到297亿美元。
管理层将cRPO指引疲软归咎于时间安排。7月1日的定价变更将续约提前到了第三季度，而公共部门的需求偏向于本地部署交易。此外，大约50个基点的积压订单也不在cRPO之内。
从报告的收入来看，似乎没有太大问题……
季度增长一直保持在20%附近，因此这次抛售是关于未来四个季度的。
AI数字持续攀升
ServiceNow将其2026年AI年度合同价值目标上调至至少17亿美元，高于年初设定的10亿美元。生产环境中智能体AI的使用量同比增长超过13倍，涵盖五个或更多AI产品的交易量增长了8.5倍。
它还深化了与OpenAI的合作，将智能体嵌入企业工作流程。尽管如此，原生AI竞争对手正在快速扩张。私营初创公司Sierra在一个季度内增加了1.5亿美元的年度经常性收入，几乎是ServiceNow全年AI目标的9%。
现金流是指引中有所改善的部分。
管理层将其2026年自由现金流利润率目标从35%上调至36%。结合21%的订阅增长，这构成了一个"57法则"的盈利模式。
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估值倍数已经重置
在102美元价位，ServiceNow的远期市盈率为22.0倍，远期企业价值倍数（EV/EBITDA）为14.6倍。155美元的平均目标价意味着51%的上涨空间，尽管许多目标价尚未跟上这次抛售。
很少有大型软件公司的估值下调得如此剧烈：
该股目前更接近其52周低点81美元，而非高点176美元，而其业务仍指引着21%的订阅增长。
风险在于cRPO反映了真实情况。如果增长放缓反映了AI智能体正在侵蚀基于席位的续约收入，那么"提前续约"的解释将无法长期成立。
我的看法：这次抛售的规模似乎超过了指引本身。cRPO与收入增长之间存在三个百分点的差距，并且有具体的定价原因解释，这并不足以证明在一周内损失近三分之一市值是合理的。我会在此处建立一个小仓位，并仅在积压订单数据证实该说法后才考虑加仓。
1月27日的第四季度财报将是考验。cRPO需要达到或超过18.5%，并且对2027年第一季度的订阅收入指引必须保持在20%附近。ServiceNow还将在11月12日出席BMO科技大会，届时可能会提供早期线索。
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