Salesforce股价下跌，标普因交易和250亿美元回购将其评级下调至A级

核心要点

• 标普上周将Salesforce的信用评级从A+下调至A，理由是收购活动和股东回报增加，但维持稳定展望。
• Salesforce在10月同意以约56.6亿美元收购Braze，并在11月收购Cresta，此前在今年早些时候以36亿美元收购了Fin。
• Informatica为Salesforce的业绩指引增长贡献了略高于4个百分点，而ServiceNow上季度收入增长了20.5%。
• 预计在12月初发布的第三季度财报，必须展示管理层一直承诺的有机收入重新加速增长。

Salesforce (CRM) 上周遭遇了信用评级下调，从其交易记录中就能看出原因。

标普全球评级于11月4日将该公司的评级从A+下调至A。该机构指出，收购活动和股东回报正在增加。不过，它仍维持稳定展望，并预计订阅收入和盈利将继续增长。

此次评级下调发生在Salesforce同意收购私人语音AI公司Cresta的两天后。在那之前两周，它与客户互动平台Braze (BRZE)达成了交易，以约56.6亿美元现金收购。Braze股价当天飙升超过50%。

Salesforce股价在上周大部分时间里下跌。与此同时，ServiceNow (NOW) 在第三季度收入增长了20.5%，几乎是Salesforce增速的两倍。

三笔交易与一次评级下调

今年的杠杆是分阶段累积起来的：

• 3月，Salesforce发行了250亿美元的高级票据，为一项250亿美元的加速股票回购提供资金。
• 6月，它同意以约36亿美元收购Fin，同时还达成了另一笔收购Contentful的交易。
• Braze和Cresta的交易分别在10月和11月跟进。Salesforce未披露Cresta的价格，而The Information报道称其价格为27亿美元。

穆迪早在3月份就已因债务融资的回购计划将Salesforce评级下调至A2。因此，标普的此次行动主要是追认了几个月前就已发生变化的资产负债表状况。

两家评级机构仍将其评级为稳固的投资级。然而，账单尚未付清，因为Braze和Cresta预计都将在2028财年（始于2月）完成交割。

在等待内生增长的同时收购增长

从理论上讲，每笔交易都填补了一个空白。Braze为Marketing Cloud带来了面向约2,770名客户的实时消息功能，而Cresta则为Service Cloud增加了万豪和康卡斯特使用的语音代理功能。

Futurum Equities的Shay Boloor告诉路透社，Braze为Salesforce提供了“其营销业务历来缺乏的实时互动层”。

内生增长是更棘手的问题。第二季度收入增长11%至113亿美元，但其中Informatica贡献了4.56亿美元。第三季度业绩指引预计增长11%至12%，其中略高于4个百分点也来自Informatica。

将这两家软件领导者并排比较，差距显而易见……

ServiceNow上季度订阅收入增长了21%。这一速度使得Salesforce的高个位数内生增长看起来缓慢，即使加上收购带来的增长。

AI是最亮眼的部分。Agentforce和Data 360的年度经常性收入（ARR）达到近39亿美元，增长超过210%。首席财务官Robin Washington表示，新订单以四年来最快的速度增长，使Salesforce“有望在下半年实现有机收入重新加速增长”。

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现金流现在要承担更多任务

Salesforce预计2027财年自由现金流仅增长约4%至5%。这些现金现在需要覆盖股息、股票回购、3月份票据的利息以及已宣布的超过90亿美元的交易。

那么，有多少现金已经返还给了股东呢？

第二季度自由现金流增长81%至11亿美元。即便如此，回购规模已远超该业务一个季度产生的现金流。

盈利能力不是问题。Salesforce第二季度非GAAP运营利润率为34.1%，并预计全年为34.3%。

我的看法：评级下调本身影响不大，因为A评级仍有很大空间。让我困扰的是其顺序。Salesforce正在借钱进行回购，并在有机收入处于个位数增长时收购增长。如果Agentforce继续复利增长，这些交易看起来将是明智的加速器。否则，它们将成为一种昂贵的“租借”增长率的方式。

预计在12月初发布的第三季度财报是考验。管理层预计收入在114.2亿至115亿美元之间，cRPO（当前剩余履约义务）增长约14%，且该cRPO数字不包括Contentful和Fin。如果在这方面有干净的超出预期，则说明内生引擎正在运转。

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