核心要点
- 甲骨文首席财务官希拉里·马克森告诉CNBC，甲骨文将在2028财年下半年实现正向现金流，并在2029财年产生超过300亿美元的自由现金流，此前几天甲骨文刚刚失去了一笔腾讯的交易。
- 她的论点基于资本支出即将见顶。甲骨文表示，其近期200亿美元的融资是所需的所有外部资金，因此支出必须停止增长，而其6640亿美元的积压订单将开始产生回报。
- 分析师预计2029财年自由现金流为175亿美元，远低于目标，且截至8月31日总债务已达到1691亿美元。
- 对新融资的限制使得这一转折比股价下跌所暗示的更可信，而OpenAI的支付能力是主要风险。
甲骨文 (ORCL) 在其首席财务官上电视之前，度过了残酷的一周。三天内，它失去了与腾讯约70亿美元的交易以及与微软 (MSFT) 的合同。
11月10日，希拉里·马克森与大卫·费伯一同参加了CNBC的《Squawk on the Street》节目。这是她作为甲骨文首席财务官的首次电视采访，她为复苏设定了时间表。
她说："我们已完全获得资金，将在28财年下半年实现正向现金流，29财年自由现金流超过300亿美元。"
对于一家在截至2026年5月的2026财年烧掉了237亿美元自由现金流的公司来说，这是一个相当大胆的承诺。
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分析师看到了转折，只是幅度较小
分析师已经预计甲骨文的自由现金流将恢复正值。只是他们认为这比马克森预测的时间更晚、规模更小：
共识预测认为，甲骨文在2027财年将再烧掉347亿美元，2028财年烧掉270亿美元。然后自由现金流在2029财年（截至2029年5月的年度）转为正值，达到175亿美元。马克森的"超过300亿美元"目标比这高出约125亿美元。
她的时间点也领先于华尔街的预测。甲骨文2028财年下半年从2027年12月运行到2028年5月，她称之为"对我们其他人来说几乎和2027年日历一样早"。分析师们仍然认为那整个财年都处于深度亏损状态。
分析师们已经接受了她在2030财年超过2250亿美元销售额和每股21美元盈利的目标。共识预测分别为2254亿美元和20.78美元。他们不太确定的是现金流。
资本支出必须见顶
现金消耗源于甲骨文以最快速度建设AI数据中心，其资本支出显示了这一点：
资本支出从2022财年的45亿美元增长到2026财年的557亿美元。管理层指引本财年资本支出在900亿至950亿美元之间，或在客户预付款后不超过700亿美元。客户越来越多地预付费用：甲骨文在第一季度收到了114亿美元的预付款，并表示该季度签署的超过300亿美元的合同完全不需要甲骨文的资本投入。
这就是马克森承诺的顶峰。费伯总结了甲骨文投资者日传达的信息："我们筹集了200亿美元，然后就结束了。"几天之内，甲骨文出售了100亿美元的股票和100亿美元的票据。马克森表示，甲骨文行动迅速是因为"我们认为，率先成为资金完全到位的超大规模云服务商具有真正的价值。"
债务先行
问题在于，甲骨文为了走到这一步已经大量举债：
包括租赁在内的总债务从2022财年的759亿美元攀升至2026财年的1674亿美元，并在8月31日达到1691亿美元。7月，标普将甲骨文评级下调至BBB-，仅比垃圾级高一个等级。标普表示，如果在2029财年之前看不到实现正向自由经营现金流的路径，可能会再次下调评级。这正是马克森设定目标的那一年。
因《大空头》而出名的投资者史蒂夫·艾斯曼一直对甲骨文的资产负债表持严厉态度。即便如此，他在《The Real Eisman Playbook》节目中表示，"如果AI故事成功，那么所有这些杠杆看起来都只是好的投资。"
一切都取决于OpenAI
这个故事能否成功，更多地取决于一个客户而非其他任何客户。标普估计，OpenAI约占甲骨文积压订单的一半，截至8月31日，积压订单为6640亿美元，高于一年前的4550亿美元。艾斯曼认为这是抛售的原因："从峰值算起，股价下跌了大约70%左右。这种下跌是因为市场认为（甲骨文）过度依赖OpenAI。"
上周的损失加剧了担忧。《金融时报》报道称，在特朗普政府的压力下，甲骨文放弃了与腾讯的租赁协议，价值约70亿美元，约占积压订单的1%。微软的退出比其规模更重要。据彭博社报道（未能确定交易价值），微软正在关闭租用的运行较旧Nvidia芯片的甲骨文服务器。9月，甲骨文表示，即将续约的GPU（其中大部分为四年或更早的型号）以20%的溢价续约或转售。甲骨文发言人告诉路透社，需求"仍然强劲，包括对早期一代GPU的需求。"
融资上限是关键
归根结底：200亿美元的融资上限是马克森所说最重要的事情。一家告诉投资者已完成融资的公司，必须让其支出见顶。华尔街已经看到自由现金流在2029财年转为正值。我倾向于相信更接近分析师预测的数字，而不是她的"超过300亿美元"。但股价的定价似乎认为支出永远不会见顶，我认为这种可能性较小。
风险显而易见：如果OpenAI无法继续支付，甲骨文将只剩下债务和租赁，而没有相应的收入。第一次真正的考验将在12月中旬甲骨文公布第二季度业绩时到来。关注净资本支出是否保持在700亿美元的步伐内，以及新的积压订单是否来自OpenAI以外的客户。
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