核心要点
- 默克公司股价周四上涨近5%，因其第三季度业绩超预期，销售额增长5%至181亿美元，并上调了2026年业绩指引的中值。
- 默克旗下顶级药物Keytruda的皮下注射版本Keytruda Qlex销售额达8.3亿美元，这表明在静脉注射Keytruda于2028年专利到期前，患者正在转换用药方式。
- 百时美施贵宝正对其Opdivo进行同样的转换，而礼来公司周四的业绩超预期，与默克类似，也获得了一些一次性因素的帮助。
- 默克目前的远期市盈率高于其通常水平，其将于2月发布的2027年业绩指引是下一个考验。
默克公司 (MRK) 股价周四上涨近5%，此前这家制药商第三季度业绩超出预期，并上调了全年业绩指引的中值。
首席执行官Robert M. Davis 吹捧 了本月ESMO会议上取得的"可能改变临床实践的肿瘤学进展"。
但我关注的数字是Keytruda Qlex，这是默克旗下顶级药物的皮下注射版本。百时美施贵宝 (BMY) 正对其Opdivo进行同样的转换。与礼来公司 (LLY) 类似，默克的业绩也获得了一些一次性因素的帮助。礼来自身的业绩超预期推动其股价周四盘中一度上涨超过7.5%，但收盘时仅上涨1.3%。
获得一些帮助的超预期业绩
销售额增长5%至181亿美元，非公认会计准则每股收益为2.49美元，较去年同期下降3%。根据LSEG的数据，分析师预期为173.1亿美元和2.08美元。
默克现在将2026年非公认会计准则每股收益指引上调至2.77至2.82美元，此前为2.66至2.76美元。这一上调已计入了因SciBrunch许可协议而产生的0.12美元费用。然而，较低的税率（现为32%至33%，此前为35%至36%）也起到了一定的推动作用。
但默克约5.5亿美元的药品销售增长来自客户采购的时间安排。礼来39%的收入增长中也包含了约9亿美元的一次性收益。尽管如此，礼来将其2026年收入指引中值上调了55亿美元，而默克仅上调了2.5亿美元。
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Qlex正支撑着Keytruda
静脉注射Keytruda的美国化合物专利将于2028年12月到期，而Qlex在美国的专利保护期至2043年。在此之前转换用药方式的每一位患者，其收入都是生物类似药无法夺走的。
Qlex销售额达8.3亿美元，占Keytruda销售额的近10%，且较上一季度的4.63亿美元有所增长。根据StreetAccount的数据，分析师预期为6.49亿美元。静脉注射Keytruda销售额下降了5%，因此该产品系列的所有增长都来自Qlex。
不过，这也有两面性。该产品系列仅增长6%至86亿美元，因此Qlex的大部分增长来自现有患者改变用药方式。
百时美施贵宝的皮下注射Opdivo Qvantig销售额为3.34亿美元，约占Opdivo销售额的12%，而静脉注射Opdivo销售额下降了6%。从份额来看，百时美施贵宝的转换进程稍快一些，但Qlex带来的收入是其两倍多。Qvantig的增长速度能否足以抵消静脉注射Opdivo的下滑？
百时美施贵宝也从默克的增长中获益。它从默克的肺动脉高压药物Winrevair中获得22%的特许权使用费，该药物销售额几乎翻倍，达到6.94亿美元。
转换预期已反映在股价中
默克在周四开盘前的远期市盈率为17倍，高于其五年平均水平的14.2倍：
在周四收盘时，其市盈率甚至更高。
Halozyme公司也赢得了法院命令，在多个国家阻止Qlex的欧洲版本Keytruda SC的销售，最新一次是在10月7日。
我的看法如下。Qlex是目前为止最好的证据，表明Keytruda专利到期对默克的冲击将比担心的要温和，这证明了周四股价的上涨是合理的。尽管如此，该股已经消化了很大一部分这种预期。
当然，真正的考验是默克将于2月2日发布的第四季度报告中给出的2027年业绩指引。默克已经预计明年其基础运营费用将以中高个位数的速度增长。因此，Qlex必须继续承担起支撑增长的重任。
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