核心要点
- 苹果股价在11月4日创下收盘新高，市值约5.08万亿美元，当天彭博社报道称其将部分工程师的每日AI预算从300美元削减至200美元。
- 投资者因苹果置身于AI资本支出竞赛之外而给予其回报，预算削减显示了管理层在维护这一纪律。
- 以36倍的远期市盈率计算，相对于其10年平均24倍的水平，苹果的估值远高于分析师预计的2027财年约6%的每股收益增长。
- 如果微软和Alphabet的AI支出开始产生回报，这一估值溢价可能迅速收缩，这使得该股在36倍市盈率时难以买入。
苹果 (AAPL) 股价在11月4日周三收于349.51美元的历史新高，在大选后的反弹中上涨5.3%，市值达到约5.08万亿美元。次日，当AI板块的抛售导致纳斯达克指数下跌超过5%时，苹果仅下跌了1.5%。
乔什·布朗认为他知道原因。在 The Compound and Friends 节目中，这位Ritholtz财富管理公司的CEO展示了一张图表：今年，在费城半导体指数下跌2%或更多的日子里，苹果有65%的时间是上涨的。
他的解读是：“苹果就像是大型科技股中的反AI交易标的。”
随后，彭博社的马克·古尔曼报道称，苹果上个月将部分工程师的每日AI支出上限从300美元降至200美元，并计划进一步削减，可能使一些团队降至100美元。许多工程部门以外的团队上限已经是100美元，苹果甚至考虑将其降至25美元。
对于反AI交易来说，这简直是再贴切不过了。
节省虽小，信号正确
这些上限覆盖的是员工的AI工具支出，而非苹果的AI预算。一些员工表示，很少有人会用满300美元的额度，而且苹果在2026财年的研发支出因基础设施和AI成本上升而增长了32%，达到458亿美元。
让苹果与众不同的是其在建设方面的低支出。 微软 (MSFT) 据称也收紧了其内部AI津贴，但苹果的资本支出在2026财年下降了29%，至90亿美元。苹果最新的基础模型是与 Alphabet (GOOG) 使用谷歌的Gemini技术合作定制的，其最强大的服务器模型运行在谷歌云上的英伟达GPU上。
这些支出上限也符合自9月1日上任的CEO约翰·特努斯推动苹果变得更快速、更精简、管理层级更少的努力。
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苹果的增长无法支撑36倍市盈率
分析师预计苹果的标准化每股收益在2027财年将增长约6%，达到9.50美元，此前在2026财年实现了20%的跃升。
苹果给出的12月季度毛利率指引为45%至46%，低于9月季度的47.9%（若无关税退款约为46.9%），因为 内存价格持续攀升。我不会指望这些预测很快上调。
截至11月5日，苹果以36倍的远期市盈率交易，比其10年平均24倍高出近50%，略低于其在10月22日达到的38倍峰值。
投资者购买的是其现金流
2026财年自由现金流达到1361亿美元，较988亿美元增长38%，这得益于较低的资本支出，以及部分较低的现金税负。
苹果需要AI交易保持“吓人”状态
这一估值溢价取决于大型科技公司的AI支出看起来像是一个错误。如果微软和Alphabet的数据中心开始产生投资者所期待的现金流，那么躲进苹果的理由就会减弱，36倍的市盈率可能以远快于6%盈利增长所能弥补的速度收缩。
苹果还在第二个方面依赖于Alphabet。谷歌向苹果付费以成为Safari的默认搜索引擎，而 古尔曼预计这部分收入份额将会下降，因为AI正在蚕食这些搜索。苹果给出的12月季度服务业务增长指引为8%至9%，低于之前的10%。
苹果的纪律是真实的，这些象征性的支出上限表明管理层是认真的。但在36倍市盈率下，盈利增长放缓至个位数且内存价格挤压利润率，我会等待一个更好的价格。
将于1月下旬发布的12月季度财报，将显示毛利率是否维持在45%至46%，以及服务业务增长是否停止放缓。
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