핵심 요약
- 알파벳 주가는 3분기 검색 수익이 예상치에 미치지 못한 후 10월에 약 19% 하락했으며, 이는 2004년 IPO 이후 최악의 월간 실적입니다.
- 전 스테이빌리티 AI CEO 에마드 모스타케는 검색 광고 산업이 내년 1분기에 정점에 이를 것이라고 예측했는데, 이는 메타 플랫폼에도 영향을 미치지만 알파벳에 가장 큰 타격을 줄 것입니다.
- 구글 클라우드는 검색보다 훨씬 빠르게 성장하고 있지만 훨씬 더 많은 자본이 필요하며, 알파벳의 자유 현금흐름은 지난 분기에 -$91억을 기록했습니다.
- 선행 주가수익비율(P/E) 20배로 거래되는 주가는 10년 평균보다 훨씬 낮지만, 애널리스트들은 여전히 2028년까지 정상화된 주당순이익(EPS)이 $18.26에 이를 것으로 예상합니다.
알파벳(GOOG)은 상장 기업으로서 역사상 최악의 한 달을 보냈습니다. 주가는 3분기 실적 발표 후 검색 수익이 부진한 모습을 보인 다음 날 13% 급락하는 등, 10월에 거의 19% 하락했습니다.
그러자 전 스테이빌리티 AI CEO 에마드 모스타케는 이제 시작일 뿐일 수 있다고 말했습니다.
그는 피터 디아만디스의 '문샷' 팟캐스트에서 사람들을 대신해 쇼핑하는 AI 에이전트에 대해 이야기했습니다. 그의 주장은 그러한 에이전트가 구글과 메타 플랫폼(META) 양사의 주요 사업에 타격을 준다는 것이었습니다. 그리고 그는 다음과 같은 예측을 했습니다:
"제 생각에는 검색 광고 산업이 1분기에 정점에 이를 것입니다."
이는 대담한 예측이며, 시한이 빠릅니다: 1분기는 3월 31일에 종료됩니다.
메타는 피드에 광고를 판매하므로, 검색 광고의 정점은 덜 직접적인 영향을 미칠 것입니다. 알파벳은 검색에 훨씬 더 많은 것을 걸고 있습니다. 2025년 기준 검색 및 기타 부문이 전체 수익의 55.7%를 차지했습니다.
월스트리트는 정점을 예상하지 않습니다
애널리스트들은 알파벳의 이익이 계속 증가할 것으로 예상합니다. 그들의 합의된 의견은 정상화된 주당순이익(EPS)이 2025년 $10.81에서 2028년 $18.26으로 상승할 것이라고 봅니다:
그들은 2027년에 $16.29에서 $15.18로 하락할 것으로 예상하는데, 이는 재무 최고책임자(CFO) 아나트 아쉬케나지가 자본지출이 "상당히 증가할 것"이라고 예상하는 해입니다. 만약 검색 수익이 다음 분기에 정점을 찍는다면, 2027년과 2028년 수치는 더 하락할 여지가 있습니다.
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AI 모드는 검색당 수익이 적습니다
검색 수익은 여전히 성장하고 있습니다. 검색 및 기타 부문은 3분기에 12% 증가하여 $634억에 달했습니다. 실적 발표 컨퍼런스콜에서 CEO 순다르 피차이는 질의 증가율이 "지난 5년간 가장 높았다"고 말했습니다. 거기서 몇 달 만에 정점에 이르는 것은 급격한 전환일 것입니다.
하지만 성장률은 2분기의 17%에서 둔화되었습니다. 최고비즈니스책임자(CBO) 필립 쉰들러는 이 둔화의 원인을 부분적으로 환율과 AI 모드에서의 수익화 수준 저하로 돌렸습니다.
그리고 AI 모드는 빠르게 성장하는 검색 점유율을 차지하고 있습니다. 란잔 로이는 '빅 테크놀로지' 팟캐스트에서 구글 자체 수치에 따르면, AI 모드로 끝나는 검색의 비중이 2%에서 8.9%로 증가했다고 지적했습니다.
따라서 더 많은 사람들이 검색을 하고 있으며, 그 검색 중 더 많은 부분이 구글이 수익을 덜 내는 형식으로 끝납니다. 검색 광고 수익은 질의가 5년 만에 최고치를 기록하더라도 그런 식으로 정체될 수 있습니다.
클라우드가 성장을 주도하고 있습니다
구글 클라우드 수익은 3분기에 103% 증가하여 $307억으로 두 배 이상 성장했습니다. 검색이 여전히 약 두 배의 수익을 내지만, 클라우드는 8배 이상 빠르게 성장하고 있습니다.
동일한 '문샷' 에피소드에서 벤처캐피털리스트 데이브 블런딘은 알파벳의 수익 구조가 "검색 광고 회사에서 하이퍼스케일러 클라우드 회사로 전환되는 것이 너무나 명백하다"고 보여준다고 말했습니다.
이러한 전환은 알파벳이 벌어들일 수 있는 금액을 변화시킵니다. 로이는 직설적으로 말했습니다: "컴퓨팅 제공업체 비즈니스 모델이 검색 광고와 같은 매력적인 경제성을 가질 수 있는 방법은 없습니다."
공개된 마진 기준으로, 클라우드는 격차를 크게 좁혔습니다. 지난 분기 운영 마진은 36.2%로, 1년 전 23.7%에서 상승했습니다. 구글 서비스 부문은 2분기에 41.8%의 마진을 기록했습니다.
더 큰 격차는 자본입니다. 자본지출은 2021년 수익 대비 9.6%에서 2025년 22.7%로 증가했습니다. 알파벳은 3분기에만 자본지출로 $514억을 지출했으며, 자유 현금흐름은 -$91억을 기록했습니다. 메타도 3분기 실적과 함께 수년 만에 처음으로 자유 현금흐름이 마이너스를 기록했다고 발표했습니다.
검색의 높은 마진이 알파벳의 운영 마진이 지난 2년간 약 32%를 유지한 이유입니다:
이익의 더 많은 부분이 클라우드에서 나올수록, 더 많은 부분이 감가상각해야 할 데이터 센터와 함께합니다.
주가는 이미 할인된 가격으로 거래되고 있습니다
10월 이후 알파벳은 선행 주가수익비율(P/E) 20배로 거래되고 있으며, 이는 지난 10년간 평균 24배보다 훨씬 낮습니다:
2025년 4월에 16배까지 떨어졌던 적이 있으므로, 검색이 정체되면 더 저렴해질 여지가 있습니다.
모스타케는 너무 이르게 예측했을 수 있습니다
저는 모스타케의 1분기 시한이 너무 이르다고 생각합니다. 검색은 지난 분기에도 여전히 12% 성장했으며, 그렇게 빠르게 정점에 도달하려면 급격한 전환이 필요할 것입니다.
하지만 저는 그의 방향성은 옳다고 생각하며, 알파벳은 여전히 수익의 대부분을 검색에서 벌어들이기 때문에 누구보다도 더 많은 것을 걸고 있습니다. 20배의 주가수익비율은 그 위험의 일부를 반영하고 있습니다. 하지만 애널리스트들의 2028년 $18.26 추정치는 여전히 검색이 회사를 지탱할 것이라고 가정하고 있으며, 저는 이 주식이 저평가되었다고 단언하기 전에 검색 성장이 어느 수준에 안정될지 보고 싶습니다.
아쉬케나지는 이미 지난해의 검색 가속화 효과가 "4분기 수익 성장에 압박을 줄 것"이라고 말했습니다. 2월 초에 발표될 4분기 실적은 그 압박의 정도와 함께 2027년 자본지출 수치를 보여줄 것입니다. 알파벳이 1분기 실적을 발표할 때쯤이면, 아마도 4월 말쯤에, 모스타케가 옳았는지 알게 될 것입니다.
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