핵심 요약
- CNBC 금요일 보도에 따르면, 마이크로소프트는 네오클라우드 파트너 수를 줄이고자 하며, 오라클과의 클라우드 계약 중 하나를 갱신하지 않을 예정이다.
- 시티의 스티븐 위팅은 마이크로소프트의 부채 비용이 CoreWeave보다 약 10%포인트 낮다고 말한다. 이는 데이터 센터를 소유하는 것이 임대하는 것보다 마이크로소프트에게 훨씬 저렴하게 만든다.
- 그럼에도 소유에는 많은 비용이 든다. 마이크로소프트의 자본 지출은 2026 회계연도에 1160억 달러에 달했으며, 애널리스트들은 2027 회계연도에 자유 현금 흐름이 327억 달러로 떨어질 것으로 예상한다.
- CoreWeave가 가장 많은 손실을 볼 수 있으며, 앞으로 며칠 내에 발표될 실적은 마이크로소프트에 대한 의존도가 얼마나 큰지를 보여줄 것이다.
마이크로소프트(MSFT)는 네오클라우드 붐을 만들어내는 데 기여했다. 이제는 그로부터 발을 빼고 있으며, CoreWeave(CRWV)와 오라클(ORCL)이 사업을 잃을 위기에 처해 있다.
금요일, CNBC의 시마 모디는 Closing Bell Overtime에서 마이크로소프트가 오라클과의 클라우드 계약 중 하나를 갱신하지 않기로 결정했다고 보도했다. 그녀의 소식통은 또한 마이크로소프트가 "자체 데이터 센터 전략에 집중하면서 협력하는 네오클라우드 업체 수를 줄이는 것을 적극적으로 검토하고 있다"고 말했다.
같은 방송에서 시티의 스티븐 위팅은 마이크로소프트의 우위에 숫자를 붙였다. 그는 마이크로소프트의 부채 비용이 "CoreWeave보다 약 10%포인트 낮다"고 말했다.
이는 엄청난 선행 이익이다.
마이크로소프트, 자력으로 투자하다
데이터 센터를 소유하는 것은 싸지 않다. 애널리스트들은 마이크로소프트의 자유 현금 흐름이 2027 회계연도(2027년 6월까지의 연도)에 327억 달러로 떨어질 것으로 예상한다. 이는 2026 회계연도에 창출한 670억 달러의 절반 미만이다:
애널리스트들은 2027 회계연도가 저점이 될 것으로 예상하며, 자유 현금 흐름은 2028 회계연도에 470억 달러로 회복될 것으로 본다. 자본 지출이 현금을 잡아먹고 있다. 이는 4년 만에 거의 5배 증가하여, 2022 회계연도의 239억 달러에서 2026 회계연도 1160억 달러로 치솟았다:
그럼에도 마이크로소프트는 그 확장을 자체 운영으로 지불한다. 9월 분기에는 AI 지출 상위 5대 기업 중 유일하게 자유 현금 흐름이 플러스였던 기업이었다. 6월 30일 기준으로 768억 달러의 현금 및 단기 투자금을 보유한 반면 부채는 403억 달러였다.
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10%포인트 차이는 금방 쌓인다
CoreWeave는 매우 다른 위치에 있다. 건설을 위해 차입을 하기 때문이다. 총 부채는 2024년 9월 말 62.8억 달러에서 2026년 6월 말 516억 달러로 증가했다:
그리고 차입 비용이 더 비싸졌다. '빅 쇼트'로 유명한 스티브 아이즈먼은 The Real Eisman Playbook에서 CoreWeave의 부채가 몇 주 전에 수익률 9%에서 15%로 재조정되었다고 말했다. 그는 "15%의 부채 비용으로는 AI 데이터 센터 건설이 극도로 비싸진다"고 말했다.
100억 달러를 15%로 차입하면 연간 15억 달러의 이자가 든다. 위팅이 말한 10%포인트 격차로 마이크로소프트는 같은 금액에 대해 연간 10억 달러를 덜 지불할 것이다. 네오클라우드 업체는 이 비용을 요금에 전가할 것으로 예상되며, 마이크로소프트도 이를 알아차린 것 같다. 목요일 마이크로소프트의 후퇴를 보도한 블룸버그의 브로디 포드는 Bloomberg Tech에서 마이크로소프트가 "지연을 통제할 수 없고, 비용이 자체 프로젝트보다 높다는 것을 발견하고 있다"고 말했다.
CoreWeave가 가장 많은 손실을 볼 수 있다
마이크로소프트의 일을 잃는 것은 CoreWeave에게 이중으로 타격을 줄 것이다. 모디는 CNBC에서 상장된 네오클라우드 업체들이 마이크로소프트의 AAA 신용등급을 이용해 대출을 확보한다고 지적했다. 따라서 마이크로소프트 계약이 줄어들면 수익 감소와 함께 이미 많은 부채를 지고 있는 회사의 차입 비용 상승으로 이어질 수 있다. 이 후퇴는 점점 쌓여왔기도 했다: 마이크로소프트는 목요일 Nscale의 텍사스 확장을 거부했고, CoreWeave는 9% 하락했다.
오라클의 타격은 더 작다: 오래된 A100 칩과 연결된 계약 하나다. 하지만 오라클은 9월 분기에 자유 현금 흐름이 마이너스였던 AI 지출 4대 기업 중 하나였기 때문에, 사업을 잃을 여유도 많지 않다.
더 느리더라도 소유가 승리한다
마이크로소프트에게 걸림돌은 속도다. 분기당 약 1기가와트의 용량을 추가해왔으며, 경영진은 여전히 수요가 보유한 것보다 많다고 말해왔다. 네오클라우드보다 늦게 가동되는 자체 건설은 Azure 매출에 비용을 초래할 것이다. 포드는 또한 메타나 구글 같은 회사가 마이크로소프트가 포기한 용량을 가져갈 만큼 수요가 강하다고 지적했는데, 이는 CoreWeave에게 최선의 시나리오다.
결론은 이렇다: 마이크로소프트는 올바른 결정을 하고 있다. 이렇게 훨씬 저렴한 부채로, 임차 비용보다 적은 비용으로 용량을 소유할 수 있다. 그리고 위팅은 "하이퍼스케일러들 사이에 이미 구축된 컴퓨팅 자원은 향후 제한된 확장이 있을 경우 더 가치가 있다"고 주장한다. CoreWeave가 내가 걱정하는 주식이다.
물론, 앞으로 며칠 내에 발표될 CoreWeave의 실적은 여전히 사업의 얼마나 많은 부분이 마이크로소프트에서 오는지, 그리고 다른 구매자들이 그 공백을 메우고 있는지 여부를 보여줄 것이다.
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