Key Stats for Spotify Stock
- Current Price: $512.82
- Target Price (Mid): ~$980
- Street Target: ~$610
- Potential Total Return: ~91%
- Annualized IRR: ~16% / year
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What Happened?
Spotify Technology S.A. (SPOT) ha pubblicato i risultati del secondo trimestre il 4 agosto, battendo le stime quasi ovunque tranne che sulla linea su cui il mercato si è concentrato. L'azienda ha superato per la prima volta i 300 milioni di abbonati paganti, ha registrato un margine lordo record e ha generato quasi 800 milioni di euro di free cash flow in tre mesi. Il titolo ha chiuso in rialzo di meno dell'1% il giorno della pubblicazione e da allora è rimasto stabile. A $512,82 alla chiusura del 14 agosto, le azioni si trovano circa il 31% al di sotto del massimo a 52 settimane di $745, ancora lontane da un picco contro cui i fondamentali in miglioramento sembrerebbero andare.
Wall Street non riesce a mettersi d'accordo sul valore dell'azienda: i target di prezzo seri vanno da $420 a $640. Il disaccordo non riguarda il trimestre appena concluso. Riguarda se i nuovi motori di ricavi che il management continua a descrivere siano reali, e se il trimestre record, nonostante la volatilità, giustifichi un pagamento maggiore.
A Record Quarter Priced Like a Miss
I ricavi hanno raggiunto i 4,78 miliardi di euro, in aumento del 15% su base annua a cambio costante, un'accelerazione rispetto al 14% del primo trimestre. Il margine lordo ha raggiunto il 33,4%, un record e 193 punti base migliore rispetto all'anno precedente. Il free cash flow di 797 milioni di euro è stato un record per qualsiasi secondo trimestre, portando la cifra degli ultimi dodici mesi a 3,3 miliardi di euro, contro 9,4 miliardi di euro di liquidità e nessun debito oltre i leasing.
L'utile rettificato è stato di 2,61 euro per azione contro una stima della Street più vicina a 2,80 euro, e le previsioni del management sugli utenti attivi mensili per il terzo trimestre, pari a 788 milioni, sono risultate inferiori a quanto modellato dagli analisti. Entrambe le mancate corrispondenze sono riconducibili alle scelte fatte deliberatamente dal management. Nei mercati emergenti come India e Indonesia, Spotify sta deliberatamente aggiungendo attrito al suo livello gratuito, stringendo la qualità delle iscrizioni e riducendo il supporto per i dispositivi di fascia bassa, per convertire gli utenti in abbonati paganti piuttosto che inseguire i numeri grezzi degli utenti. Il co-CEO Alex Norström l'ha detto chiaramente: "a volte tiriamo la leva della crescita e a volte tiriamo la leva della monetizzazione. Qui, stiamo iniziando a tirare la leva della monetizzazione". Il management è stato esplicito nel dire che non si aspetta che questo scambio costi la crescita degli abbonati.
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A Split Street and the Engines Behind the Gap
In seguito al report del 4 agosto, Morgan Stanley ha mantenuto una raccomandazione Overweight e un target di $640, Rosenblatt ha ridotto a $527 con Neutral, e Pivotal Research si è posizionata molto più in basso a $420. Il consenso medio tracciato da TIKR è intorno a $610, implicando un potenziale rialzista di circa il 19%. Quando target seri hanno un'ampiezza così ampia, la discussione riguarda i due motori che il management afferma guideranno la prossima fase.
Il primo è far pagare di più gli ascoltatori più coinvolti, piuttosto che semplicemente aggiungere utenti. La prova più chiara in tempo reale è Reserved, la funzione di biglietteria lanciata da Spotify con Live Nation a giugno. Dal lancio, ha supportato numerosi tour con quasi 100.000 biglietti prenotati, e per alcuni tour, Spotify ha esaurito la sua intera quota, e Live Nation l'ha aumentata a metà del tour. Rende un abbonamento premium più prezioso in un modo che i rivali non possono copiare. Il secondo motore è la pubblicità, da tempo il punto debole. I canali automatizzati e programmatici hanno raggiunto quasi il 40% dei ricavi supportati dalla pubblicità nel secondo trimestre, rispetto a poco più del 30% nel primo, e gli inserzionisti attivi sono cresciuti del 60% su base annua fino a 33.000. Il management ha ribadito la sua aspettativa che la pubblicità si orienti verso una crescita a due cifre nella seconda metà del 2026.
La conference call ha anche portato novità. Spotify ha annunciato un accordo di licenza con Merlin, il partner digitale che rappresenta 30.000 etichette indipendenti, per consentire a quegli artisti di aderire al suo prossimo prodotto di cover e remix, seguendo un accordo simile con Universal Music Group a maggio. Entrambi sono accordi annunciati che ampliano il catalogo eleggibile, non un prodotto spedito con un prezzo o una data di lancio, e il management ha inquadrato il passo successivo come un'anteprima di ricerca. Non sposterà i ricavi a breve termine, ma allarga il margine di manovra per la strategia degli add-on.
Sui costi, la paura che ha colpito più duramente il titolo, il management ha sostenuto che la sua spesa è controllabile in un modo che l'organico fisso non lo è. L'organico è rimasto stabile per anni mentre le entrate per dipendente sono sulla buona strada per raddoppiare, quindi l'elevata spesa del 2026 riguarda il calcolo e il marketing, entrambi variabili. Il co-CEO Gustav Söderström ha descritto uno strumento interno chiamato Chirp che indirizza il lavoro di ingegneria al modello più economico capace, e ha detto che i prezzi in calo dei token AI aiutano la sua stessa curva dei costi. Il suo riassunto è stato netto: "Il nostro margine è un risultato gestito, non un sottoprodotto". Per un titolo che viene punito per le paure sui margini, questa è la frase che conta di più.
Spotify scambia a circa 33 volte gli utili dei prossimi dodici mesi, contro circa 23 volte per Netflix e 14 volte per Disney. Quel premio è difendibile solo se l'espansione dei margini e i ricavi add-on di Spotify arrivano effettivamente, perché Netflix già guadagna i margini verso cui Spotify sta ancora salendo. Ecco perché il modello, non il multiplo, deve sostenere l'argomentazione.
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TIKR Advanced Model Analysis
- Current Price: $512.82
- Target Price (Mid): ~$980
- Potential Total Return: ~91%
- Annualized IRR: ~16% / year
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Il prezzo di ingresso del modello si trova vicino agli attuali $512,82, quindi la configurazione attuale è vicina a ciò che presuppone. Due driver di ricavi sostengono il target: la monetizzazione degli add-on, il motore di ricavi per utente dietro Reserved e il prossimo prodotto di remix, e la conversione da gratuito a pagamento nei mercati in via di sviluppo. Il driver dei margini è la leva operativa mentre la spesa deliberata del 2026 si modera: il management ha indicato che il tasso di crescita anno su anno delle spese operative si attenuerà nel quarto trimestre. Il rischio principale è la pubblicità. Sul lato positivo, una ripresa pubblicitaria che arriva secondo i tempi previsti insieme a quel percorso dei margini supporta una rivalutazione ben al di sopra del prezzo attuale. Sul lato negativo, un business pubblicitario stagnante o una debole adozione degli add-on lascia il titolo bloccato vicino al suo multiplo attuale anche mentre gli abbonati aumentano.
Conclusion
La prossima vera prova è il report del terzo trimestre, che il management ha inquadrato come il trimestre in cui la spesa deliberata raggiunge il picco prima di moderarsi. Osserva due linee. Primo, la pubblicità: l'inflexione della seconda metà verso una crescita a due cifre deve iniziare a mostrarsi, altrimenti la tesi rialzista perde il suo secondo motore. Secondo, il reddito operativo rispetto alla guida di 670 milioni di euro, poiché è lì che la storia dei margini o regge o scivola. Se la pubblicità accelera e il reddito operativo si attesta in linea o al di sopra delle previsioni, il recupero dai minimi di agosto inizia a sembrare l'inizio di una rivalutazione piuttosto che un rimbalzo tecnico temporaneo (dead-cat bounce). Se il business pubblicitario rimane bloccato vicino alla crescita a una cifra bassa che ha registrato tutto l'anno, la pazienza che questo titolo richiede si allunga.
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