核心要点
- SK海力士股价周五下跌10.9%，全周下跌23.1%，此前该公司报告了104.6万亿韩元的收入和80%的营业利润率。
- 与14家客户签订的长期协议覆盖了2027年和2028年超过一半的产能，三星电子也预计AI芯片短缺将加剧。
- 该股以2.3倍远期市盈率交易，因此市场正在定价一次内存下行周期，而公司自身的业绩指引并未显示这一点。
- 1月28日的财年报告将显示第四季度DRAM比特出货量是否如指引所示增长20%中段。
SK海力士 (A000660) 刚刚公布了其历史上最好的季度业绩。随后，它在五个交易日内损失了近四分之一的市值。
该股仅周五就下跌了10.9%，全周下跌23.1%。目前股价较其52周高点下跌了57%。
内存的故事并未破裂。三星电子 (A005930)，SK海力士在HBM领域的最大竞争对手，上周表示预计AI芯片短缺将加剧。尽管如此，存储股在三星报告后仍出现下跌。
改变的是市场情绪。美国中期选举后，投资者持续从AI交易中撤出，共和党在此次选举中受挫，而数据中心反对者则显示出真正的政治力量。
SK海力士自身也有问题。其纽约芯片计划因美国对中国的限制而遇到阻碍。
一个毫无瑕疵的季度
以下是第三季度交付的业绩：
- 营收104.62万亿韩元，同比增长328%
- 营业利润83.33万亿韩元，增长632%，利润率达80%
- 净利润39.78万亿韩元，由于汇率和投资估值损失，较第二季度下降58%
定价是主要驱动力。DRAM平均售价较前一季度上涨20%高段，NAND价格上涨20%中段。HBM4也已开始量产，公司预计本季度其销量和收入份额将超过HBM3E。
营收增长速度之快，是内存投资者很少见到的…
季度营收现已是一年前水平的四倍多。
客户已签约至2028年
更大的数字可能是合同订单。SK海力士与14家主要客户签订了长期协议，覆盖其2027年和2028年超过一半的产能。加上仍在谈判中的交易，该公司称DRAM和HBM的产量实际上已售罄至2029年。
第四季度业绩指引也指向同一方向。DRAM比特出货量应较第三季度增长20%中段，NAND增长个位数中段。
对于2027年，公司预计DRAM需求将增长20%中段，NAND增长近20%。它还预计云提供商明年的资本支出将增长60%以上。
在盈利能力方面，它领先其竞争对手多远？
三星的利润率中仍包含手机、显示器和晶圆代工业务。SK海力士则近乎纯粹押注于内存定价，这在周期中是一把双刃剑。
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市场正在定价悬崖式下跌
以2.3倍远期市盈率和4.3倍历史市盈率计算，该股的定价仿佛这些利润即将消失。该公司持有的现金也比债务多出约727亿美元。
华尔街平均目标价约为每股2,325美元，意味着较周五收盘价有180%的上涨空间。
该估值倍数很少看起来像这样…
即便如此，风险是真实存在的。SK海力士的中国工厂需要每年获得美国批准才能使用美国设备，而华盛顿已表示不会批准能显著扩大中国产能的设备。资本支出也预计将从今年40万亿韩元高段大幅增加到2027年，而内存制造商过去曾有过度建设的情况。
我的看法：这次抛售看起来更多是由情绪驱动，而非数据中的任何因素。覆盖2027年和2028年一半产能的合同使这个周期比过去的周期更加稳固。然而，2.3倍的市盈率告诉你，市场认为利润率峰值不会持续，而历史大多支持这种观点。
1月28日的报告是下一个硬性检验。关注DRAM出货量指引是否得以维持，以及2027年的资本支出数字有多大。
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