주요 요점
- 빌 애크먼은 그의 펀드가 알파벳 지분 대부분을 매도한 후, 넷플릭스 주식이 2025년 6월 고점 대비 약 55% 하락한 상황에서 CNBC의 '스쿼크 팟'에서 넷플릭스를 "믿을 수 없을 정도로 싼 주식"이라고 평가했습니다.
- 애크먼은 시청 시간이 감소하는 이유를 넷플릭스의 콘텐츠 구성이 변화하고 있기 때문이라고 설명했으며, 넷플릭스의 이탈률은 3분기 전년 동기 대비 개선되었다고 말했습니다.
- 넷플릭스는 선행 주가수익비율(P/E) 17배에 거래되고 있으며, 이는 5년 평균의 약 절반 수준입니다. 반면 애널리스트들은 2028년까지 주당순이익(EPS)이 계속 상승할 것으로 예상하고 있습니다.
- 주요 리스크는 회원당 시청 시간 감소가 해지로 이어지는 것이며, 2027년 1월의 실적 전망(guidance)이 다음 시험대가 될 것입니다.
넷플릭스(NFLX) 주가는 2025년 6월 고점 대비 약 55% 하락했으며, 빌 애크먼은 시장이 잘못된 숫자에 집중하고 있다고 생각합니다.
선거일 방영된 스쿼크 팟 에피소드에서 퍼싱 스퀘어 CEO는 그의 펀드가 알파벳(GOOG)을 매도한 이유를 설명했습니다: 구글은 "앞으로의 기대 수익률이 우리에게 그다지 매력적이지 않다고 생각한 가격에 도달했고, 그래서 매도했습니다."
그런 다음 진행자들이 넷플릭스에 대해 물었습니다. 퍼싱 스퀘어는 2022년에 해당 주식을 매도했다가 올해 다시 매수했습니다.
"넷플릭스는 우리가 좋아합니다. 넷플릭스는 믿을 수 없을 정도로 싼 주식이라고 생각합니다."
그는 CNBC가 방송을 급히 마무리하기 직전 이유를 설명했습니다: "시장은 참여도(engagement)에 집중하고 있습니다. 사람들이 넷플릭스에서 보내는 시간이 줄어들었죠. 그건 콘텐츠 구성이 바뀌고 있기 때문입니다."
이 두 문장이 전체적인 강세 논리(bull case)를 담고 있습니다.
시청 시간이 빠르게 감소 중
약세론자들(bears)도 나름의 숫자를 가지고 있습니다. 에드 엘슨이 월요일 방영된 프로페서 G 마켓스 에피소드에서 언급했듯이, "넷플릭스의 회원당 평균 시청 시간은 지난 3년간 26% 감소했습니다."
그 시간 상당 부분은 알파벳의 유튜브로 흘러갑니다. 애니멀 스피릿츠에서 벤 칼슨은 퍼크의 줄리아 알렉산더가 제공한 차트를 인용하며 유튜브의 시청 점유율이 넷플릭스의 두 배에 달한다고 지적했습니다. 그는 넷플릭스가 "적어도 동종 업계 대비 여전히 사실상 이탈(churn)이 없다"고 말했지만, 사람들이 해지하기 시작하면 주식에 "재앙적(catastrophic)일 것"이라고 경고했습니다.
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그의 가격 논리는 일리가 있다
애널리스트들은 넷플릭스의 주당순이익(EPS)이 2028년까지 4.51달러로 상승할 것으로 예상하며, 이는 2025년의 2.53달러보다 거의 80% 높은 수치입니다:
(올해 추정치에는 넷플릭스가 워너브라더스 디스커버리 인수를 포기한 후 받은 28억 달러의 계약 해지 위약금이 포함되어 있어, 2027년으로의 상승폭이 그렇지 않았을 경우보다 작아 보입니다.)
그럼에도 불구하고, 주가는 선행 주가수익비율(P/E) 17배에 거래되고 있으며, 이는 5년 평균 32배의 절반 조금 넘는 수준입니다:
(2021년 말에는 거의 60배에 거래되었습니다!)
이러한 이익은 실제 현금 흐름도 동반합니다. 자유현금흐름은 2021년 소규모 유출에서 2025년 95억 달러로 증가했습니다:
경영진은 올해 약 120억 달러를 예상하고 있습니다.
회원들은 덜 보면서도 여전히 더 많은 요금을 지불 중
넷플릭스 자체 수치도 애크먼의 콘텐츠 구성 변화 논리를 뒷받침합니다. 경영진은 라이브 프로그램이 올해 콘텐츠 지출의 5% 조금 넘는 비중을 차지하고 시청 시간의 약 1%를 생산할 것이라고 말합니다. 그러나 라이브 이벤트는 지난 5년간 넷플릭스의 신규 가입 최대 10일 중 6일을 차지했습니다.
따라서 넷플릭스는 사람들이 상대적으로 적은 시간을 시청하더라도 회원을 유입시키는 프로그램에 비용을 지불하고 있는 것입니다.
그리고 칼슨이 걱정하는 해지는 아직 나타나지 않았습니다. 넷플릭스는 3분기 이탈률(churn)이 전년 동기 대비 전 세계적으로 그리고 미국에서 개선되었다고 발표했습니다. 이는 3월에 미국 가격을 8%에서 13% 인상한 후의 결과였습니다.
미국 성장이 약점입니다. 미국과 캐나다의 매출은 3분기에 11% 증가했으며, 이는 앞서 언급한 가격 인상 범위 내에 있습니다. 애널리스트들은 또한 2027년 주당순이익(EPS) 추정치를 2025년 9월 30일 이후 4.3% 하향 조정하여 3.77달러로 수정했습니다.
나는 애크먼의 의견에 동의한다
선행 주가수익비율(P/E) 17배에서 넷플릭스는 회원을 잃기 시작할 것 같은 사업처럼 평가받고 있습니다. 지금까지 회원들은 남아 있고 더 많은 요금을 지불하며, 넷플릭스는 그 돈을 매년 더 많은 현금으로 전환하고 있습니다. 성장이 계속 둔화하더라도 저에게는 싼 가격입니다.
물론, 칼슨의 경고는 단 한 번만 사실이 되어도 됩니다. 넷플릭스는 2027년 매출 및 마진 전망(guidance)을 1월에 발표할 것이며, 내년 초 연간 시청 보고서는 미국 시청 시간이 반전되었는지 보여줄 것입니다. 만약 해지가 둘 중 하나에 나타난다면, 낮은 배수는 당연해 보이기 시작할 것입니다.
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