핵심 요약
- Arm 주가는 11월 5일 약 13% 하락했는데, 이는 매출이 27% 증가해 사상 최고치인 14억 4천만 달러를 기록하고 조정 EPS가 컨센서스를 상회했음에도 불구하고 나타난 결과입니다.
- 라이선싱 수익은 50% 급증한 반면, 로열티 수익은 8%만 증가했는데, 이는 메모리 가격이 스마트폰 출하량에 타격을 입혔기 때문입니다.
- Bank of America는 라이선싱 수익에 대한 SoftBank 의존도가 "순환 금융 우려를 제기할 수 있다"고 경고했지만, 관련 당사자로부터의 수익은 동일한 수준을 유지했습니다.
- 2월 초에 발표될 Arm의 회계연도 3분기 실적은 AGI CPU 출하가 시작되기 전에 휴대폰 로열티 수익이 바닥을 쳤는지 보여줄 것입니다.
Arm Holdings (ARM)는 매출 성장률이 20% 이상을 기록한 것이 5분기 연속입니다. 그럼에도 불구하고 주가는 11월 5일 약 13% 하락했는데, 이는 로열티 수익이 8%만 증가했기 때문입니다.
문제의 원인은 메모리입니다. 공급업체들이 생산을 AI 서버 쪽으로 돌리고 휴대폰 제조사들이 더 적은 수의 기기를 생산하고 있기 때문입니다. 이는 Qualcomm (QCOM)에 타격을 주고 있는데, 휴대폰 칩이 2025 회계연도 384억 달러 칩 매출 중 278억 달러를 차지했습니다. 한편, Arm의 자체 데이터센터 칩은 Arm이 인용한 테스트에서 Advanced Micro Devices (AMD)의 EPYC 9755 대비 랙당 성능이 약 2배에 달했습니다.
매출은 27% 증가해 9월 분기 기준 사상 최고치인 14억 4천만 달러를 기록했습니다. 조정 EPS 0.52달러 또한 LSEG 컨센서스 0.47달러를 상회했습니다.
따라서 분기 실적은 강력했습니다. 시장은 단지 그 중 가장 느린 항목에 더 주목했을 뿐입니다.
라이선싱이 분기를 이끌다
라이선싱이 분기를 이끌다
Arm의 두 가지 수익원은 매우 다른 속도로 움직였습니다:
- 라이선스 및 기타 수익은 50% 증가해 7억 7300만 달러를 기록했습니다.
- 로열티 수익은 8% 증가해 6억 7000만 달러를 기록했습니다.
- 데이터센터 로열티는 두 배로 증가했고, 물리적 AI 로열티는 50% 증가했습니다.
칩당 더 높은 로열티 요율이 도움이 되었지만, 스마트폰의 메모리 가격이 그 증가분의 일부를 상쇄시켰습니다. 또한 파트너사들은 단일 분기에서 처음으로 100억 개 이상의 Arm 기반 칩을 출하했습니다.
더 넓은 시각으로 보면, 매출은 거의 최고 수준을 보이고 있습니다…
분기별 매출은 1년 전 11억 3500만 달러에서 14억 4300만 달러로 증가했습니다. 그러나 라이선싱이 그 중 53.6%를 차지했는데, 이는 45.4%에서 증가한 수치이며, 대형 라이선스 계약은 불규칙적으로 체결됩니다.
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서버가 진짜 일을 하고 있다
Arm의 강세 전망은 이제 데이터센터를 통해 흐르고 있습니다. 주요 하이퍼스케일러에서의 서버 점유율은 2024년 15%에서 2025년 50% 이상으로 급증했습니다. Arm은 Amazon의 Graviton, Microsoft의 Cobalt, Google의 Axion 덕분에 이 수치가 2026년 말까지 60%를 넘을 것으로 예상합니다.
그리고 AGI CPU가 있습니다. 이는 Arm이 고객에게 직접 판매하는 첫 번째 칩입니다. 여러 고객으로부터의 구매 주문은 이제 2027년 달력 연도까지 이어지고 있습니다. Oracle Cloud도 내년에 AGI CPU 인스턴스를 제공할 계획입니다.
이러한 수요는 경영진이 2027 및 2028 회계연도 동안 최대 20억 달러의 AGI CPU 매출을 달성하는 데 더 큰 자신감을 갖게 했습니다. 그러나 실리콘을 만드는 데는 비용이 듭니다.
그 목표를 달성하기 위해 Arm은 얼마나 더 지출하고 있을까요?
R&D 비용은 24% 증가해 8억 5700만 달러를 기록했습니다. 주식기준보상은 2억 6500만 달러에서 3억 7600만 달러로 증가했고, 분기별 자유현금흐름은 4억 1100만 달러에서 1억 1000만 달러로 감소했습니다.
SoftBank와 휴대폰이 전망을 흐리게 하다
Bank of America 애널리스트 Vivek Arya는 라이선싱이 로열티보다 12~24개월 앞서는 경향이 있다고 지적했습니다. 그러나 그는 또한 CNBC가 보도한 리포트에서 "Arm의 라이선싱 수익에 대한 SoftBank 의존도 증가가 순환 금융 우려를 제기할 수 있다"고 경고했습니다.
공시 자료는 그 우려를 다소 완화시킵니다. SoftBank를 포함한 관련 당사자로부터의 수익은 4억 2400만 달러로 동일한 수준을 유지했습니다. 반면, 외부 고객 수익은 43% 급증해 10억 2000만 달러를 기록했습니다.
GAAP 기준 이익도 실제보다 나빠 보입니다. 순이익은 2억 3800만 달러에서 1억 3000만 달러로 감소했지만, 작년에는 사업 매각으로 인한 1억 3100만 달러의 이익이 포함되었습니다. 비-GAAP 영업이익률은 41.1%에서 44.2%로 확대되었습니다.
가이던스는 탄탄했습니다. Arm은 12월 분기 매출이 약 24% 성장한 15억 4천만 달러(플러스 마이너스 5000만 달러)가 될 것으로 예상합니다. 조정 EPS는 약 0.56달러에 도달할 것으로 보이지만, 로열티 수익은 낮은 한 자릿수 성장만 기록할 것으로 예상됩니다.
하락 이후에도 주가는 높은 프리미엄을 유지하고 있습니다:
Arm은 여전히 Qualcomm과 AMD 모두보다 훨씬 높은 매출 배수로 거래되고 있습니다.
제 의견: 이번 매물 폭주는 메모리 압박을 지속적인 로열티 문제로 취급하고 있습니다. 데이터센터 로열티가 두 배로 증가하고 외부 수익이 43% 성장한 것은 엔진이 건강하다는 것을 말해줍니다. 그럼에도 불구하고, 이 프리미엄 가격에서 로열티 성장이 거의 정체된 것은 옹호하기 어렵기 때문에, 저는 소량으로 매수할 것입니다.
2월 초에 발표될 것으로 예상되는 회계연도 3분기 실적은 휴대폰 로열티 수익이 바닥을 쳤는지 보여줄 것입니다. 그 후 3월 말까지 예정된 첫 AGI CPU 출하는 20억 달러 목표를 시험할 것입니다.
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