오라클 주식의 핵심 통계
- 현재 가격: $150.52
- 목표 가격 (중간값): ~$515
- 시장 목표가: ~$246
- 잠재적 총 수익률: ~242%
- 연간 IRR: ~29% / 연
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무슨 일이 있었나요?
오라클 코퍼레이션(ORCL)은 2025년 9월 이후 가치의 절반 이상을 잃었으며, $345.72의 고점에서 현재 약 $150 수준으로 하락했습니다. 그리고 2008년 주택 붕괴를 예측한 투자자가 고통이 끝나지 않을 것이라고 베팅했습니다. 마이클 버리는 8월 초 자신의 서브스택에서 $144.63에 오라클을 공매도했으며, 이후 약 $152에 포지션을 추가했다고 밝혔습니다. 이 공개는 규제 제출 서류가 아닌 서브스택 게시글이므로 포지션 규모는 그가 설명하는 대로입니다. 그러나 그 아래에 담긴 주장은 오라클 자체의 숫자와 비교해 확인할 만큼 구체적입니다.
오라클은 5월에 사상 최고의 회계 연도를 마감했으며, 계약된 미수행 의무는 기록적인 $6380억 달러, 클라우드 인프라 수익은 4분기에 93% 증가했습니다. 그럼에도 주가는 고점보다 약 56% 낮게 거래되고 있으며, S&P는 7월에 신용 등급을 하향 조정했고, 이제 잘 알려진 공매도자가 추가로 베팅하고 있습니다. 수요와 의심 모두 동시에 현실이며, 그 사이의 간극이 이 주식을 흥미롭게 만드는 이유입니다.
버리의 실제 주장과 제출 서류가 보여주는 것
버리의 주장은 수요가 회계적 논쟁이라는 것입니다. 그는 오라클이 고가의 GPU를 너무 느리게 감가상각하여 현재 이익을 부풀리고 있으며, 회사의 이익이 2028년까지 26%에서 27% 과대 계상될 수 있다고 추정합니다. 그는 이를 현재 수익을 훨씬 초과하는 장기 임대 및 재무제표 외 의무에 대한 우려와 결합하여, 가장 큰 AI 인프라 업체들을 공매도하기 쉬운 과잉 공급 대상으로 묘사합니다.
GPU가 6년에 걸쳐 감가상각되지만 4년 만에 구식이 된다면, 오늘 보고된 이익은 내일의 손실을 빌려오는 것입니다. 오라클의 4분기 자유 현금 흐름은 보고된 순이익 $61.5억 달러에도 불구하고 마이너스 $18.7억 달러였으므로, 현금과 회계 이익은 이미 다른 이야기를 하고 있습니다. 그 괴리가 회의론자가 지적하는 바입니다.
오라클 자체 공시는 계약 구조에 대해 반박합니다. 4분기 실적 발표에서 공동 CEO 클레이 마구이르크는 오라클이 해당 분기에 $670억 달러 규모의 AI 인프라 계약을 체결했으며, "그 중 대부분이 자체 하드웨어 제공(BYOH) 또는 선불 방식이었다"고 말하며, 이 범주를 $750억 달러로 끌어올렸고, 이러한 계약은 다른 계약에 비해 마진 저하가 없다고 밝혔습니다. 자체 하드웨어 제공 거래에서는 고객이 GPU를 공급하므로, 버리가 모델링한 감가상각 리스크는 고객의 재무제표에 있습니다. 이는 $6380억 달러 미수행 의무 중 약 12%만을 차지하므로, 우려를 완전히 없애기보다는 좁히는 것입니다. 오라클이 자체적으로 투입하는 자본은 여전히 버리가 지적하는 리스크를 안고 있습니다.
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미수행 의무는 현실이지만, 현금은 나중에 들어옵니다
강세론은 한 숫자에 기대고 있습니다: $6380억 달러의 잔여 수행 의무로, 전년 대비 363% 증가했습니다. CFO 힐러리 맥슨은 오라클이 그 중 12%가 12개월 이내에, 또 다른 34%가 13개월에서 36개월 사이에 수익으로 전환될 것으로 예상한다고 말했습니다. 이는 계약된 수익이며, 이것이 애널리스트들이 TIKR 데이터를 기반으로 향후 2년간 수익 성장률을 약 39%로 모델링하는 이유입니다.
7월 9일, S&P 글로벌은 오라클의 신용 등급을 한 단계 낮춰 BBB-로 조정했으며, 이는 정크 등급 바로 위 단계입니다. 그리고 특정 취약점을 지목했습니다: OpenAI가 $6380억 달러 미수행 의무의 약 절반을 차지합니다. OpenAI는 비상장, 비수익성, 현금 소모 기업이므로 의무를 이행하지 못할 경우, 오라클은 쉽게 재임대할 수 없는 장기 데이터 센터 임대 계약을 떠안을 수 있습니다. S&P는 또한 오라클의 2027 회계 연도 자유 현금 흐름 적자 전망을 거의 $420억 달러로 확대했으며, 레버리지가 안정 기준치를 초과할 것으로 예상합니다. 이는 버리가 공매도를 공개하기 몇 주 전에 버리의 방향으로 움직이는 신용평가사입니다.
균형추는 S&P가 안정적 전망을 유지하고 오라클을 투자 등급으로 남겨두었으며, 자체 하드웨어 제공 구조가 일부 계약을 커버한다는 점입니다. 그럼에도, 제공 비용은 큽니다. 오라클은 2027 회계 연도에 약 $700억 달러의 순 현금 지출을 위한 자본 지출을 예상했으며, 이를 자금 조달하기 위해 약 $400억 달러의 부채와 자본을 조달할 계획입니다. 이는 이미 약 $1350억 달러에 달하는 순부채에 더해지는 것입니다. 맥슨은 투자자들에게 그 대가가 지불되는지 판단할 방법을 제시했습니다: 인프라 사업은 "안정 상태에서 20% 후반대"의 투자 자본 수익률(ROIC)을 창출하며, 이는 사후 영업 마진에 감가상각을 더한 값을 총 투자액으로 나눈 것으로, 프로젝트 수익이 정상화된 후 측정됩니다. 완성된 데이터 센터에서 20% 후반대의 ROIC는 자본 집약도를 특징으로 만듭니다.
동종사 대비 저평가, EBITDA가 정직하다면
7월 말 $114.50 근처 저점에서의 회복은 실체를 동반했습니다. 오라클은 7월 말 구글 클라우드와의 파트너십을 심화시켰으며, 구글의 제미니 모델을 오라클 퓨전 애플리케이션과 넷스위트에 통합했고, 주가는 8월 3일 9.22% 상승했습니다. 최대 약 $70억 달러 규모의 방위 소프트웨어 계약이 모멘텀을 더했으며, 이후 주가는 약 4% 하락했습니다. 이는 8월 14일 버리의 공개와 추가 인력 감축 보도(이전 1년간 오라클이 약 21,000개 직위를 삭감한 데 이어)가 시장 심리에 부담을 준 때문입니다. 모든 AI 관련 소식이 이제 가격을 움직이는데, 그 이유는 시장이 부채를 감안한 미수행 의무의 가치에 대해 합의하지 못하기 때문입니다.
동종사와 비교할 때, 오라클은 자본 집약적 사업에서 가장 중요한 지표에서 비싸 보이지 않습니다. 이는 TIKR의 경쟁사 페이지에 따르면, 선행 12개월 EV/EBITDA 배수가 11.82배로, 마이크로소프트의 15.57배와 서비스나우의 19.47배보다 낮으며, 세일즈포스의 11.32배와 거의 비슷합니다. 인프라 수익이 거의 세 자릿수로 성장하는 회사로서, 성장이 더딘 마이크로소프트보다 낮은 EBITDA 배수는 수치적 강세론입니다. 이 할인은 EBITDA가 실질적이고 감가상각이 정직할 때만 방어 가능하며, 이는 버리의 질문으로 되돌아갑니다.
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- 현재 가격: $150.52
- 목표 가격 (중간값): ~$515
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- 연간 IRR: ~29% / 연
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TIKR의 가치 평가 모델은 중간 시나리오 가정이 2031년 중반에 실현된다고 보고 약 $515의 목표가를 지적하며, 이는 약 242%의 총 수익률 또는 약 4.8년에 걸쳐 연간 약 29%에 해당합니다. 모델의 진입 가격은 $150.52로, 최근 종가보다 약간 낮습니다.
두 가지 동인이 이 숫자를 이끕니다. 첫 번째는 연간 약 22%로 모델링된 수익 성장으로, OCI 인프라와 멀티클라우드 데이터베이스 사업(4분기 수익이 작은 기반에서 전년 대비 404% 증가)이 주도합니다. 두 번째는 용량이 가동됨에 따라 $6380억 달러 미수행 의무가 인식된 수익으로 전환되는 것입니다. 마진 동인은 인프라의 운영 레버리지입니다: 경영진은 정상화 기간 동안 단기적으로 총 마진이 압축될 것으로 예상하지만, 데이터 센터가 계약된 수익으로 가득 차면 회복될 것으로 봅니다. 주요 리스크는 그 반대입니다. 즉, 자유 현금 흐름이 모델링된 것보다 더 오래 마이너스를 유지하고, 레버리지가 오라클이 더 불리한 조건으로 자본을 조달하도록 강요하는 것입니다.
상승 요인은 오라클이 경쟁사가 따라올 수 없는 미수행 의무를 20% 후반대 ROIC의 인프라로 전환하고, 자유 현금 흐름이 플러스로 전환되며 재평가받는 것입니다. 하락 요인은 버리가 감가상각과 과잉 건설에 대해 옳고, 안정 상태 수익률이 실망스러우며, 건설을 자금 조달하는 부채가 수익이 약속대로 성장하더라도 주식 가치를 압축하는 것입니다.
결론
다음 실제 시험은 2027 회계 연도의 총 마진 추세입니다. 경영진은 정상화 비용으로 연초에 마진이 하락했다가, 계약된 수익이 용량을 채우면 회복될 것이라고 말했습니다. 9월 10일 1분기 실적 보고서에서 두 가지를 주시하세요: 클라우드 수익 성장률이 예상 범위인 58%에서 64% 사이에 도달하는지, 그리고 경영진이 인프라 마진이 바닥을 쳤다는 신호를 보내는지 여부입니다. 해당 범위 내 성장과 신뢰할 수 있는 마진 회복 신호는 강세론을 검증하고 공매도에 압력을 가할 것입니다.
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