GSK plc（GSK）の2024年度通期の売上高は314億ポンドで、2023年度比3.5％増となった。このようなトップラインの成長にもかかわらず、収益性は圧迫された。コスト増と研究開発投資により利益率が低下したため、純利益は48％減の25億8,000万ポンドとなった。1株当たり利益は前年の1.22ポンドから0.63ポンドに急減し、アナリスト予想を約25％下回った。それでも、中核営業利益は13%増の91億ポンドとなり、GSKは事業進捗が引き続きガイダンスにしっかりと沿ったものであることを強調した。
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同社のスペシャリティ医薬品部門は、前年比19%増と引き続き業績を牽引しており、ワクチンの3%減と一般医薬品の堅調な6%増を相殺している。NucalaやJemperliなどのスペシャリティ製品が成長に大きく貢献したほか、力強いキャッシュ創出が継続的な株主還元を支えた。GSKは事業から79億ポンドのキャッシュを生み出し、配当を3%増の1株当たり61Pに増配し、再投資と利回りの安定を両立させる累進的な配当方針を維持した。
エマ・ウォームズリーCEOは、GSKのバイオ医薬品への合理的な集中と研究開発パイプラインの拡大が、長期的な成長に向けた好位置にあると述べ、同社の戦略への自信を改めて強調した。GSKは現在、売上高の67％をスペシャリティ医薬品とワクチンで占めており、2021年の58％から増加している。年初来で、GSKの株価は約19%上昇し、FTSE100種株価指数と英国製薬セクター全体の株価を上回っている。
財務ストーリーマージンプレッシャーの中での成長
| 指標 | 2024年度 | 2023年度 | 前年同期比 | コメント |
|---|---|---|---|---|
| 収入 | £31.4B | £30.4B | ▲ 3.5% | スペシャリティ医薬品が成長を牽引、ワクチンは3％減 |
| コア営業利益 | £9.1B | £8.0B | ▲ 13% | 好調な価格設定と製品ミックスにより増益 |
| 純利益 | £2.58B | £4.96B | ▼ 48% | 研究開発費およびリストラ費用の増加 |
| 営業利益率 | 29.2% | 27.8% | 140 bps | 販管費は増加したものの、プロダクトミックスによりマージンは改善 |
| EPS | £0.63 | £1.22 | ▼ 48% | 予想を下回る、一時的な費用が業績に影響 |
| コアEPS | 159.3p | 142.3p | ▲ 12% | 例外項目を除いた調整後指標 |
| 営業キャッシュ | £7.9B | £7.2B | ▲ 10% | 堅調な営業効率を反映 |
| 一株当たり配当金 | 61p | 59p | ▲ 3% | 累進的な配当政策を継続 |
| 純負債 | £13B | £15B | ▼ 13% | ハレオンのスピンオフ後もレバレッジ縮小を継続 |
GSKの2024年度決算は、パイプラインに多額の投資を行う中、事業は着実に成長しているものの収益性の課題に直面していることを浮き彫りにした。売上高は健全な伸びを示し、特にスペシャリティ・メディシンズでは免疫・がん領域の製品で売上高が急増した。しかし、管理費と研究費の増加が全体の収益性を圧迫し、純利益はほぼ半減した。同社は、持続可能なイノベーション主導の成長のために必要な基盤として、研究開発エコシステムとデジタルインフラへの継続的な投資を指摘した。
営業キャッシュフローと利益率は、より楽観的なストーリーを物語っている。売上総利益率は、価格ミックスと投入コストの低下に支えられ、40ベーシスポイント拡大して45.7%となり、基礎的EPSは為替変動の影響を除いたベースで12%増加した。GSKのバランスシートは引き続き堅固で、最も有望な後期段階にある資産に経営資源を投入しているため、レバレッジは低下している。経営陣は、報告された利益が一時的に業務上の利益に遅れをとったとしても、2025年のガイダンス達成への自信を再確認した。
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1. スペシャリティ医薬品とワクチンが業績を支える
GSKは価値の高い治療カテゴリーに軸足を置き、成長プロフィールの再構築を続けている。ヌーカラ、ジェンペルリ、ブレンレップなどの喘息治療薬やがん治療薬の着実な牽引を反映し、現在ではスペシャリティ・メディシンが総売上高の40%近くを占めている。デポミマブやゲポチダシンを含む同社の次のアセット群は、免疫学と感染症におけるリーダーシップをさらに強化する可能性がある。これらの新しい治療薬は、2025年に承認される可能性のある5つの主要な治療薬の一部であり、経営陣は対処可能な市場を大幅に拡大すると考えている。
ワクチン部門は、COVID関連の追い風が弱まるなかでも、安定性の柱であり続けている。同部門の売上高は前年比小幅減となったものの、シングリックスや髄膜炎菌ポートフォリオのような定評のある製品に対する需要は底堅く推移している。一方、MenABCWYを含む次世代RSVおよび髄膜炎菌ワクチン候補は、第III相臨床試験まで進んでいる。これらのフランチャイズを合わせると、GSKはプレミアムで利益率の高い製品に製品構成を刷新しながら、世界的なワクチンのリーダーシップを維持することができる。
2.パイプラインと長期展望
GSKの長期的な変革の核となるのは、深く多様なパイプラインである。GSKの研究開発エコシステムは、業界で最も活発なもののひとつであり、85の臨床段階プログラム（フェーズI：27、フェーズII：35、フェーズIII：23）を有している。生物製剤、抗体薬物複合体、mRNAプラットフォームへの最近の投資は、GSKが製薬科学の最先端で競争する意思を示している。経営陣は「科学主導の生産性」を強調し、2026年以降も2桁の営業利益成長を維持できるファースト・イン・クラスの発見を増やすことを目指している。
GSKの研究開発モデルにも、効率化への現実的なシフトが反映されている。同社は、AIを活用した試験デザイン、適応性のある試験構造、外部とのパートナーシップを活用し、サイクルタイムと開発リスクを削減している。mRNAワクチンに関するCureVac社との協業や、BlenrepやJemperliのようながん領域の資産における進展は、高い科学的野心と規律ある資本配分のバランスをとる、この混合イノベーション・アプローチを際立たせている。
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3.コスト規律とマージンの見通し
多額の研究開発費にもかかわらず、GSKのコスト抑制努力は目に見える成果を上げている。2024年の営業費用は、進行中のトランスフォーメーション・プログラムによる生産性向上に支えられ、わずかな増加にとどまった。売上総利益率は、製品ミックスの改善と製造効率に助けられて45.7%に上昇し、フリーキャッシュフローは79億ポンドに増加した。経営陣は、技術革新への再投資と株主還元との間で慎重なバランスを維持しており、これは3%の増配と130億ポンドへの継続的な債務削減によって証明されている。
2025年に向けて、GSKは新規上市の規模が拡大し、サプライチェーンのコストが正常化するにつれて、営業レバレッジがさらに改善すると見込んでいる。経営陣は売上高成長率3～5％、コアEPS成長率6～8％をガイダンスしているが、投資家は収益性の爆発的な回復ではなく、緩やかな回復を期待すべきである。短期的なストーリーは、レジリエンス（回復力）を高めることである。すなわち、より厳格な実行、より賢明な研究開発費、急激な拡大よりも利益率の増加に焦点を当てることである。こうした慎重なアプローチは市場を驚かせることはないかもしれないが、不安定な製薬業界にあって安定した配合剤としてのGSKの信頼性を高めるものである。
TIKRの見解
GSKの2024年は再調整の年であった。純利益の伸びは鈍化したが、業務上の強みと焦点は明確であった。スペシャリティ・メディシンは引き続き2桁増益を達成し、GSKの長期的な成長軌道に対する自信を下支えしている。バランスシートは強化され、配当は維持され、研究開発の生産性は加速している。コスト増とワクチン売上減による短期的な足かせは事実だが、それも一時的なもので、再投資の副産物である。
真の問題は、パイプラインの実行が一貫したEPS成長につながるかどうかである。GSKの戦略は、複数のフェーズIIIプログラムが完了間近であり、高価値の上市が予定されていることから、画期的な利益よりも緩やかな複利効果を求める、忍耐強くマージン重視の投資家に合致しているように思われる。
2025年にGSK株を買うべきか、売るべきか、それとも保有すべきか？
現在の水準では、GSKはインカムとディフェンシブ性を重視する投資家にとって「買い」寄りの「ホールド」に見える。4%の配当利回り、安定したキャッシュ創出、管理可能な負債プロフィールはダウンサイドプロテクションになり、一方、スペシャルティへの軸足とパイプラインの拡大は長期的なアップサイドにつながる。
とはいえ、EPSのボラティリティと承認遅延のリスクは、当面のセンチメントを圧迫する可能性がある。短期的な爆発的な利益よりも、研究主導の着実な成長ストーリーを好む投資家にとって、GSKの現在のバリュエーションは魅力的かもしれない。同社はイノベーション戦略を実行し続けており、欧州製薬業界の中でもバランスの取れた回復力のある企業として位置づけられている。
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