主な収穫
- デジタルシフト：ACS（エーシーエス）はデータセンターに積極的に軸足を移しており、現在デジタルインフラが受注残の16％を占め、受注はこの分野で倍増している。
- 価格予測：当社のモデルでは、2027年12月までに1株当たり100ユーロまで上昇すると予測している。
- 期待リターン：この目標株価は年率4.8%の小幅なリターンを示唆しており、成長ストーリーは本物であるものの、現在のバリュエーションには大きな利益を得る余地がほとんどないことを示唆している。
- 記録的な受注残同社は、米国とオーストラリアでの大量受注に牽引され、893億ユーロ（前年比12.6%増）という記録的な受注残高を誇っている。
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ACS（ACS）はもはや伝統的な建設会社ではなく、デジタル・インフラの巨人へと変貌を遂げつつある。
スペインの同グループは、売上高が23.7％増の290億ユーロ、純利益が23.8％増の5億8,500万ユーロと、素晴らしい9カ月決算を発表した。
そのきっかけは？データセンターだ。コアウィーブのようなハイパースケーラー向けの大型プロジェクトや、オープンAI／オラクルとの5億ドルのスターゲイト・キャンパス契約など、同社は60億ユーロ以上の新規データセンター受注を確保している。
しかし株価は大幅に上昇し、現在91.65ユーロ付近で取引されている。市場がAIインフラというテーマに明らかに興奮している今、投資家は「テーブルの上に価値は残っているのか」と問う必要がある。
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ACS株のモデルによる評価
ACSの2027年までの可能性を評価し、デジタルバックログの爆発的な成長と歴史的に伸び悩んでいる評価とのバランスを取った。
売上高成長率（CAGR）12.3%、営業利益率4.3%という堅実な予測を用い、2027年末までに株価は100ユーロに達すると予測。
これは、今後2年間の年率4.8％のリターンを意味する。
ポジティブではあるが、このリターンは、このような大規模な戦略的ピボットにおける実行リスクに比べれば相対的に薄い。市場はすでに「ブルースカイ」シナリオを織り込んでいるようだ。
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当社の評価前提
TIKRのバリュエーション・モデルでは、企業の収益成長率、営業利益率、PER倍率について独自の仮定を差し込むことができ、株価の期待リターンを計算します。
以下は、ACS株で使用したものである：
1.収益成長率：12.3
成長は具体的で、受注に裏打ちされている。
ターナー社（ACSの米国子会社）が牽引役となり、先端技術プロジェクトにおけるリーダーシップを強化しながら、36％の有機的成長を達成している。
同社は「AI CaPexスーパーサイクル」に乗じており、データセンターへの投資は2025年に6000億ドルに達すると予想されているが、ACSはデジタル・インフラストラクチャーの受注がほぼ倍増しており、そのパイを大きく獲得している。
ACSは、このハイテク受注残の急速な売上への転換を反映し、2027年まで年平均成長率12.3%の力強い売上成長を予測している。
2.営業利益率4.3%
収益性は安定しているが、利益率は低い。
ハイテクへの注力にもかかわらず、建設事業は依然として低収益事業である。EBITDAマージンは5.1%（32bp増）と若干改善したが、純マージンは依然として1桁台前半である。
しかし、キャッシュ創出は改善している。純営業キャッシュフローは3億1,800万ユーロ増の20億ユーロとなり、4億3,600万ユーロを投じたドーナンの買収などの戦略的投資を支えた。
営業利益率は、デジタル・プロジェクトにおける効率化が大規模建設特有のコストと均衡していることから、4.3%で安定的に推移すると予想している。
3.出口PER倍率：19.3倍
ACSの現在のPERは約19.3倍で、5年平均の14.5倍を大幅に上回っている。
当社のモデルでは、2027年の出口倍率を19.3倍と想定している。
我々は、現在のプレミアム水準で横ばいとなる倍率を選択した。これは寛大な仮定である。これは、市場がACSを「ビルダー」ではなく「データセンター・プレイ」と見なす傾向が今後数年間続くことを示唆している。シナリオが伝統的な建設に戻れば、倍率は急激に低下し、リターンが帳消しになる可能性がある。
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状況が好転した場合、あるいは悪化した場合はどうなるか？
リスク・リターンは、プレミアム評価の維持に大きく左右される（これらは推定であり、リターンを保証するものではない）：
- ローケース：AIインフラ・ブームが冷え込んだり、利益率が低下したりした場合、バリュエーションが圧縮され、年間リターンが-5.5%になる可能性がある。
- ミッドケース：マルチプルが過去の水準に戻った場合、完璧な実行があったとしても、年率0.5%の小幅なリターン（ほぼ横ばいの値動き）を予想。
- ハイケース：データセンター・マニアがさらに加速し、マージンがさらに拡大した場合、年間リターンは5.3%に達する可能性があります。
(注)上記のリターンは価格上昇率を示しています。4.6%の配当利回りを加えると、総株主リターンはより高くなる)。
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