主な要点
- エクセリクシス、第2四半期のカボザンチニブ・フランチャイズ売上高は前年同期比19%増の5億2,000万ドルとなり、力強い商業的実行力を示す。
- エクセルの株価は、保守的なバリュエーション前提に基づけば、2027年12月までに61ドル/株に達する可能性があり、これは年率22%の利益で54%のトータルリターンに相当する。
- 最近承認された神経内分泌腫瘍の適応症は、数カ月で市場シェア35％を達成し、カボザンチニブは神経内分泌腫瘍におけるクラス最高の経口治療薬として位置づけられる。
- ザンザリンチニブの結腸直腸癌における良好な第III相試験結果は、生存ベネフィットを示した初のIO/TKI併用療法であり、承認申請は2025年後半に予定されている。
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エクセリクシス（EXEL）は、バイオテクノロジー業界で最も魅力的なフランチャイズ・ストーリーの1つを静かに築き上げてきた。同社の代表的ながん治療薬であるカボザンチニブは、神経内分泌腫瘍などの新たな適応症に拡大しつつ、腎細胞がんで予想を上回る成長を続けている。
一方、次世代候補薬であるザンザリンチニブは、大腸がんで画期的なフェーズIII結果を出したばかりである。
エクセリクシスは、包括的なTKI（チロシンキナーゼ阻害剤）プラットフォームを通じて、世界中のがん患者に貢献している。エクセリクシス社は、カボザンチニブを自社で発見・開発し、初期の挫折を乗り越え、現在では7つの適応症で承認された腎臓癌の主要治療薬となっている。
中核となる治療薬には、進行性腎細胞がん、肝細胞がん、分化型甲状腺がん、そして最近承認された神経内分泌腫瘍の適応症に対するカボメチックスと、複数の腫瘍型で後期開発段階にあるザンザリンチニブがある。
オンコロジーのスペシャリストである同社の2025年度第2四半期の売上高は5億6,800万ドルで、前年同期比19％増となった。
同社のNETの上市は、わずか数カ月でトップシェアを獲得する一方、確立されたRCCフランチャイズでは堅調な成長を維持した。
エクセリクシスは、マイク・モリッシー最高経営責任者（CEO）とクリス・セナー最高財務責任者（CFO）の下、規律ある資本配分を示している。同社は収益性を維持し、多額のフリーキャッシュフローを生み出し、戦略的な自社株買いを実行する一方、研究開発には年間約10億ドルを投資している。
過去10年間で、エクセルの株価は600%以上の株主還元を行っている。ザンザリンチニブを複数の承認に向けて前進させながらフランチャイズ拡大の機会を活用するエクセリクシス株が2028年まで大幅なリターンを提供できる理由はここにある。
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モデルによるエクセリクシス株の評価
私たちは、エクセリクシス株の上昇可能性を、その商業的実行能力と、既存および新興のがん領域の適応症にわたるパイプラインの進歩の機会に基づく評価仮定を用いて分析しました。
アナリストは、エクセリクシスには商業化の実績があり、バランスシートが強固で、データ主導の開発とターゲット市場の拡大を通じて持続可能な競争優位性を構築する体系的なアプローチがあることから、大きなビジネスチャンスがあると認識しています。
同社のデュアルフランチャイズ戦略は、複数の成長ベクトルを提供する。カボザンチニブはRCCでシェアを拡大し続ける一方、NETの上市は予想を上回っている。ザンザリンチニブの良好な第III相結腸直腸癌の結果は、次世代TKIアプローチを検証するものである。
年間売上成長率11.5％、営業利益率39％、正規化PER15倍という予測に基づき、モデルはエクセリクシス株が40ドル／株から61ドル／株まで上昇する可能性があると予測している。
これは、今後2.2年間で、54%のトータル・リターン、年率22%のリターンに相当する。
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当社の評価前提
TIKRのバリュエーション・モデルでは、企業の収益成長率、営業利益率、PER倍率について独自の仮定を設定し、株価の期待リターンを計算することができます。
以下は、EXEL 株に使用したものである：
1.売上成長率：11.5%
エクセリクシスは第 2 四半期、RCC 市場シェアの継続的拡大や NET 適応の上市成功に牽引され、売上成長率 19%という傑出した業績を達成した。
成長の原動力は、カボザンチニブがTKI市場シェア45%を獲得したRCCにおけるリーダー的地位の維持、発売当初の四半期に達成した新規患者シェア35%からのNET収益の拡大、複数の第III相プログラムによるザンザリンチニブの進展などである。
エクセリクシスは、2030年までにカボザンチニブの売上高を30億ドルとする意欲的なガイダンスを提示したが、これには現在の水準から年平均約10～11%の成長が必要である。
経営陣は、第 2 四半期の成長はすべて商業的需要によるものであり、臨床試験売上はごくわずかであること、また 340B の取扱量増加による大幅なグロス・ネットの逆風があることを強調した。
これは、エクセリクシスが価格規律を維持しながら商業的発売を実行し、競合の限られた未開拓の適応症に拡大する能力を反映している。
2.営業利益率：39%
エクセリクシスでは、第 2 四半期の営業費用は 3 億 5,500 万ドルで、研究開発投資や NET の上市が続いているにもかかわらず、前四半期比で減少しており、強力な営業レバレッジを発揮している。
エクセリクシスでは、年間 10 億ドルの研究開発費枠を設定し、経営陣が高収益の機会を優先する一方で、自社株買 い入れや事業開発のために多額のフリーキャッシュフローを創出することで、規律を維持しています。
エクセルは、利益率の高いがん領域のフランチャイズにおける継続的な商業的実行、売上規模の拡大に伴うオペレーションのてこ入れ、中止されたSTELLAR-305頭頸部試験のような確率の低いプログラムからの戦略的資源配分を通じて、持続可能な利益率の拡大を目標としている。
クリス・セナー最高財務責任者（CFO）は、「バイオテクノロジーではなく、ビジネスのように経営する」という会社の哲学を強調し、厳格な資本配分の決定と、成長への投資を行いながら収益性を維持することに重点を置いている。
3.出口PER倍率：15倍
エクセリクシス株は、確立された商業的フランチャイズ、強固なバランスシート、複数の高付加価値適応症にまたがる進行中のパイプラインの機会を反映し、妥当な倍率で取引されている。
当社は、いくつかの重要な要因を考慮し、保守的な15倍の出口倍率を維持する。現在のNTM PERは14.3倍で、過去の平均である1年16.4倍、3年17倍、5年20.1倍を下回っている。これは、パイプラインのカタリストが実現すれば、倍率が拡大する可能性を示唆している。
ただし、開発後期段階での実行リスク、がん領域での競合ダイナミクス、2030-2031年のカボザンチニブの最終的な特許切れを認識し、保守的な前提を適用している。
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状況が好転した場合、あるいは悪化した場合はどうなるか？
2030年までのEXEL株の様々なシナリオは、商業的および臨床的なマイルストーンの実行に基づく様々な結果を示しています：（これらは推定であり、リターンを保証するものではありません：）
- ローケース：低位ケース：ザンザリンチニブ開発の後退とカボザンチニブの競合 → 年間11％のリターン
- ミッドケース：NET拡大の成功とザンザリンチニブのCRC承認 → 年間リターン22
- ハイケース：複数のザンザリンチニブ承認とカボの持続的成長 → 年間リターン32
保守的なシナリオであっても、エクセリクシスは、確立された収益性の高いフランチャイズ、14 億ドルのキャッシュを有する強固なバランスシート、複数のパイプラインの機会に支えられた魅力的なリスク調整後リターンを提供する。
ザンザリンチニブが結腸直腸がん、非クリア細胞性RCC、神経内分泌腫瘍で承認を取得する一方、カボザンチニブが特許満了まで市場でのリーダーシップを維持する場合、アップサイドケースは卓越したパフォーマンスをもたらす可能性がある。
複数のカタリストを持つ実績のあるバイオテクノロジー企業へのエクスポージャーを求める投資家にとって、エクセリクシスは、2027年まで54%の上昇ポテンシャルを持つ中核的なオンコロジー企業として、真剣に検討する価値がある。
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