主な要点
- CNH インダストリアルは、減産とディーラー在庫の削減によって農業不況を乗り切り、2026 年の回復に向けて準備を進めている。
- CNH株は、当社のバリュエーション前提に基づけば、2029年12月までに1株当たり15ドルに達する可能性がある。
- これは、今日の株価10ドル/株から51%のトータル・リターンを意味し、今後4.2年間の年率リターンは10%になる。
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CNHインダストリアル（CNH）は、世界中の農家や建設業者向けにトラクター、コンバイン、建設機械を製造している。同社は現在、厳しい農業サイクルを航海しているが、経営陣は反対側でより強くなるために正しいステップを踏んでいる。
CNHは農業分野でケースIHとニューホランドの2つの主要ブランドと建設機械部門を運営している。
また、CNHインダストリアル・キャピタルを運営し、顧客の機器購入資金を調達している。製造は北米、ヨーロッパ、中南米、アジア太平洋地域で行われている。
製品ラインナップには、大規模農場向けの巨大なトラクターやコンバインから、多様な作業向けの中型トラクターまで、あらゆるものが含まれる。最近では、CNHは精密農業技術プラットフォームであるFieldOpsを構築しており、農家がより効率的に作業を管理できるよう支援している。
2025年第2四半期のCNHの売上高は、前年比14％減の47億ドルだった。これはサプライズではなく、経営陣がディーラーの過剰在庫を処理するために意図的に減産していたからだ。
ゲリット・マルクス最高経営責任者（CEO）とジム・ニコラス新最高財務責任者（CFO）の下、CNHはディーラー在庫を年末までに健全な水準に戻すことに注力している。
チームは、昨年のペースより12％減産し、ディーラーがわずか1四半期で2億ドル以上の農業在庫を削減するのを支援した。また、5月に発表されたスターリンクとの提携により、農機に衛星インターネット接続を導入するなど、新技術の展開も進めている。
CNHインダストリアル株は2011年に上場したが、それ以来、配当再投資を調整したとしても、株主への利益還元は10%未満だ。
ここでは、CNHインダストリアル株が農業市場の回復と品質・技術改善の実行により、2029年まで堅実なリターンを提供する準備が整っていると考える理由を説明する。
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CNH株のモデルによる分析
我々は、農業サイクルにおける現在のポジションと、在庫管理、品質改善、技術開発など経営陣がコントロールできる要因に基づいて、CNHインダストリアル社の上昇可能性を検討した。
CNHは、2025年の農業サイクルの最悪期を迎えている。ディーラーの在庫が高すぎ、農家はあまり機械を購入せず、生産は平年を大きく下回っている。
しかし、同社はStarlinkパートナーシップやFieldOpsプラットフォームなど、技術面で賢明な動きを見せている。これらは単なる「いいとこ取り」ではなく、農家の生産性向上に真に役立ち、それが長期的な価格設定を支えている。
年間収益成長率1.3％、純利益率6.3％、PER倍率13倍という保守的な仮定を用いると、CNH株は現在の10ドルから13ドルまで上昇すると予想される。
これは、今後2.2年間で、31％のトータル・リターン、つまり年率約13％に相当する。
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当社の評価前提
TIKRのバリュエーション・モデルでは、企業の収益成長率、営業利益率、PER倍率について独自の仮定を差し込むことができ、株価の期待リターンを計算します。
以下は、CNH株で使用したものである：
1.売上成長率：1.3%
CNHがディーラーの在庫一掃のため、意図的な減産を行ったため、第 2四半期の売上は14%減少した。農業向けは17％減、建設向けは13％減。
しかし、今後を楽観視できる理由もある。まず、2025年後半までには生産台数が小売需要に見合うようになるはずだ。そうなれば、市場が横ばいでも、CNHは2026年に生産と卸売出荷を増やすことができる。
第2に、第2四半期のドイツとポーランドの小売活動の回復に見られるように、欧州の一部に活気の兆しが見えている。これらの市場は好況ではないが、もはや悪化はしていない。
第三に、CNHは精密農業技術を進化させている。Starlinkとの提携により、農家はどこでも信頼できるインターネット接続を利用できるようになり、FieldOpsプラットフォームが強化された。
新機能は2025年11月に開催されるアグリテクニカで発表される予定だ。より良い技術は、農家にとってより高い価値を意味し、ひいてはCNHにとってより良い価格設定につながる。
第四に、同社の戦略的調達イニシアチブは、品質を犠牲にすることなくコストベースを削減している。これは、売上高が小幅な伸びであったとしても、利益率に貢献する。
私たちは、年間売上成長率1.3%としている。これは、2025年を底とし、そこから緩やかに改善していくことを想定している。
2.営業利益率：6.3%
生産を12%削減すると、工場の効率は低下し、固定費はより少ないユニットに分散される。
同社の地理的ミックスもマージンを悪化させている。北米はCNHにとって最も利益率の高い地域だが、同地域の農業機械売上は第2四半期に36％減少した。この地域は、CNHの農機販売減少全体の90％以上を占めている。業績トップの事業が打撃を受けると、全体の利益率も悪化する。
関税はもうひとつの逆風で、2025年後半には約1億2000万ドルの影響が予想される。鉄鋼とアルミニウムの関税は25％から50％に倍増し、年初から国内鉄鋼価格を30％押し上げた。 CNHは鋼材の95%を国内で調達しているが、関税が上がれば国内価格も上昇する。
良い面としては、品質費用が昨年比で大幅に減少している。また、保証費用も減少しており、戦略的調達により購買効率も向上している。
ネットマージンは6.3%で、5年平均の4.1%から上昇しているが、CNHが直面しているすべての逆風を認識している。
これは、業務改善が実際に行われ、成果を上げていることを前提としていますが、関税と生産不足の影響が一夜にしてなくなるわけではないことを前提としています。
3.出口PER倍率：13倍
CNHの株価は現在約15倍で取引されており、5年平均の12.2倍を下回り、10年平均の23.5倍を大きく下回っている。
市場は、農家がいつ設備購入を再開するのか、CNHは利益率を改善できるのか、といった懐疑的な見方から、力強い回復に対する自信のなさを示している。
我々は、株価が現在取引されている水準にかなり近い13倍を用いている。これは保守的なアプローチであり、市場が突然CNHに惚れ込むことを期待しているわけではない。
CNHが在庫の正常化、品質の向上、技術展開を実行すれば、13倍という倍率はかなり達成可能だと思われる。
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状況が良くなったり悪くなったりしたらどうなるか？
2030年までのCNH株式の様々なシナリオは、変革の実行と戦略的イニシアチブに基づいて様々な結果を示しています：（これらは推定であり、リターンを保証するものではありません）：
- 低位ケース：農業不況が予想以上に長引くか、CNHが市場シェアを失う → 年間5％のリターン
- 中位ケース：在庫が計画通りに正常化し、2026 年に市場が緩やかに回復 → 年間リターン 10
- ハイケース：2026年に農家の旺盛な需要が回復し、利幅が大幅に拡大 → 年間15％のリターン
CNH株には、ダウンサイド・プロテクションを提供するディフェンシブな特性がある。地理的分散が役立ち、金融サービス事業は利益を生み出し続けている。
品質や調達などの業務改善は、市場環境に関係なく結果をもたらす。
すべてがうまくいけば、CNH株の強気ケースは非常に魅力的なものになるだろう。2026年、農家が需要を満たし市場に戻ってくれば、CNHは好位置につけるだろう。在庫は一掃され、生産は迅速に立ち上がり、技術ストーリーは前進するだろう。
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