壳牌有限公司（SHEL）是全球最大的综合能源公司之一，业务涵盖石油、天然气、炼油、化工、可再生能源和贸易。公司在 70 多个国家开展业务，拥有 90,000 多名员工，在全球能源供应中发挥着核心作用，特别是通过其市场领先的液化天然气（LNG）业务。
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在乌克兰后能源冲击的推动下，壳牌公司的利润连续两年创下历史新高，2025年的业绩已趋于正常，但仍保持了韧性。即使油价徘徊在每桶 80 美元左右，该公司 2025 年第二季度的调整后盈利仍达 90 亿美元，高于第一季度的 77 亿美元，并产生了 133 亿美元的运营现金流。尽管炼油利润率走低，但其液化天然气和营销部门的表现依然出色，帮助抵消了化工和上游部门的疲软业绩。
壳牌的资产负债表依然坚挺，净债务降至 380 亿美元，为近十年来的最低水平。资本支出纪律和资产剥离收益支持了今年上半年 55 亿美元的股票回购，以及 4% 的股息增长。正如首席执行官瓦埃勒-萨万（Wael Sawan）所重申的，壳牌现在的战略是 "以更少的投入创造更多的价值"，优先考虑股东回报和有选择的能源转型投资，而不是激进的产量增长。
不过，长期发展方向仍然存在问题。虽然壳牌的现金生成能力仍然是世界一流的，但其可再生能源支点的推进速度比一些投资者希望的要慢，而且化石燃料项目的监管审查也在继续增加。该公司在轻资本增长中维持高自由现金流的能力，将决定壳牌是继续成为现金密集型企业的佼佼者，还是逐渐走向成熟的能源企业。
财务故事：弹性大于扩张
| 指标 | 时期 | 价值 | 年同比变化 | 评论 |
|---|---|---|---|---|
| 调整后收益 | Q2 2025 | 90 亿美元 | +12% | 强劲的液化天然气业绩抵消了炼油利润率的下降 |
| 运营现金流 | Q2 2025 | 133 亿美元 | -7% | 运营资本流入减少，但基本现金流强劲 |
| 自由现金流 | Q2 2025 | 94 亿美元 | +3% | 受到严格的资本支出和高液化天然气变现能力的支持 |
| 资本支出 | H1 2025 | 118 亿美元 | -5% | 专注于核心上游项目和液化天然气项目 |
| 净债务 | 2025 年 6 月 30 日 | 380 亿美元 | -23亿美元 | 去杠杆化趋势持续 |
| 股票回购 | H1 2025 | 55 亿美元 | - | 继续保持每季度 35 亿至 40 亿美元的速度 |
| 每股股息 | Q2 2025 | $0.344 | +4% | 连续第三个季度增长 |
| 液化天然气产量 | Q2 2025 | 7.21 公吨 | +9% | Prelude 和 QGC 资产利用率强劲 |
| 炼油利用率 | Q2 2025 | 77% | -6个百分点 | 贸易强劲抵消了利润率的压缩 |
| 资本回报率（ROACE） | H1 2025 | 14.1% | +0.8个百分点 | 高效的资本基础推动强劲回报 |
迄今为止，壳牌在2025年的业绩一直保持着严谨的韧性。在强劲的液化天然气定价和创纪录的贸易业绩的推动下，第二季度调整后收益连续攀升 17%，达到 90 亿美元。在优化组合流量和扩大亚洲市场份额的支持下，仅液化天然气业务部门就实现了超过38亿美元的季度盈利。
石油产量基本持平，保持在每天190万桶，但由于运营成本降低和有利的投资组合，上游现金流保持稳健。炼油利润率从2024年的高点回落，但壳牌的贸易部门部分抵消了利润率的下降，又一个季度实现了两位数的回报。重要的是，成本通胀似乎得到了控制，单位运营成本同比下降了5%，这反映出壳牌正在继续向数字化资产管理转变。
第二季度 94 亿美元的自由现金流彰显了壳牌作为 "现金机器 "的地位，为股息和回购承诺提供了充足的资金。2025 年上半年，壳牌向股东返还了 108 亿美元，相当于其年化市值的近 9%。从本质上讲，壳牌的交易方式就像一只价值股，但表现却像一个现金密集型企业。
1. 液化天然气主导地位带来稳定性
壳牌的液化天然气投资组合仍然是其皇冠上的明珠，公司继续保持着全球市场前三名的地位，产能利用率达到 97%，Prelude 和 QCLNG 扩建项目带来的额外产量使第二季度的产量增加了 9%。得益于灵活的合同以及大西洋和太平洋盆地之间的套利优化，现货交易利润保持强劲。
管理层预计，在亚洲和欧洲能源安全需求的推动下，到2030年，液化天然气需求量将每年增长4%-5%。即使在石油市场持续波动的情况下，这也提供了长期盈利的可预见性。仅液化天然气业务的季度盈利就超过 40 亿美元，壳牌的天然气业务目前贡献了总利润的近一半，在公司逐步实现资产基础转型的过程中保持了稳定性。
2.回购和资产负债表约束
壳牌的资本分配战略继续回报股东。自 2024 年初以来，该公司一直保持着每季度 35 亿至 40 亿美元的回购速度，在 18 个月内将股票数量缩减了近 7%。净债务降至 380 亿美元，资产负债率保持在 17% 附近，大大低于其资本框架中规定的 25% 上限。
2025 财年的资本支出预计将保持在 220 亿至 250 亿美元左右，管理层强调 "回报优先"，将增量投资用于液化天然气、化学品和深水等高回报资产，同时缩减低利润的可再生能源投资。第二季度的股息又提高了 4%，延续了渐进式派息政策，目前的收益率约为当前价格的 4.2%。
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3.能源转型的权衡
壳牌的转型战略仍然是一种平衡行为。该公司已经放缓了可再生能源的推进步伐，理由是项目经济性疲软以及太阳能和风能成本上升。然而，壳牌仍在继续投资一些低碳项目，如氢枢纽、生物燃料和碳捕集项目，目标是到 2030 年能源转型资本支出达到 100 亿至 150 亿美元。
投资者对此意见不一：一些人欢迎向盈利性的务实转变，而另一些人则认为这是一种缩减。就目前而言，壳牌打赌，规范的资本管理和合理的多元化将带来比追逐激进的去碳化目标更好的长期回报。如果政策框架不断发展，支持商业上可行的清洁能源模式，这种现实主义可能会带来回报。
TIKR 的启示
壳牌 2025 年的业绩凸显了其模式的成熟性和稳定性。该公司创造了大量自由现金流，精确管理杠杆率，并在不牺牲资产负债表实力的情况下继续回报股东。公司的液化天然气投资组合、高效的上游基地和世界一流的贸易部门，即使在油价波动时也能保持弹性。
与此同时，增长前景依然温和。产量持平，资本支出受到限制，公司的转型战略虽然财务稳健，但与其他巨头相比缺乏明显的差异化。对于投资者来说，壳牌是一家低风险、高收益的能源公司，也许不那么令人兴奋，但在 2026 年之前，它将是一家运营良好、非常可靠的公司。
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壳牌集现金收益、资本约束和可预测回报于一身，令人信服。壳牌的回购速度创下历史新高，股息率超过 4%，对于有耐心的投资者来说，该股仍然是一个强劲的收益工具。壳牌的资产负债表实力和高效的液化天然气运营为其持续盈利提供了保障，即使在低价环境下也是如此。
然而，由于增长催化剂有限，政策前景不明朗，投资者应降低对重新估值的预期。就目前而言，壳牌是一家核心资产组合的支柱企业，执行力出色，但面临结构性限制，难以实现业绩扩张。壳牌的下一步行动可能较少取决于油价，而更多取决于它如何在不丧失资本优势的情况下顺利完成能源转型。
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